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Lire l`article - Reinhart Marville Torre

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1. c ee c 40 4 1 Relation avec les investisseurs 2 40 ll MNTOAUGIION soa sa ist durite eine their a a A AE e a a TE Lancon ot 40 122 REDONO en a de EE Miele neue Peer 40 4 120 CONNANCE aina naas ame den tons crue ERE E aE e Hoi Sonde ee Que rence rie iE 43 4 1 4 Gestion de la relation avec l investisseur 44 4 1 5 Changement dans la vie d un directeur financier 45 4 2 La gestion de la tr sorerie apr s l investissement 45 4 2 1 D velopper une culture du cash dans l entreprise 45 4 2 2 Le budget de tr sorerie et son suivi 46 4 2 3 G n rer de la tr sorerie par la gestion du BFR 46 4 2 4 Profiter de la lev e de fonds pour obtenir tout de suite des financements compl mentaires 46 5 LA SORTIE DES ACTIONNAIRES 47 5 1 Le v nements affectant la vie du pacte 47 5 1 1 Le non respect d une clause ou l exercice d une clause de sortie 47 5 1 2 Une situation affectant l un des signataires du pacte 47 5 1 3 L ch ance du pacte 4444444
2. Dans le cas d une augmentation de capital aupr s de nouveaux inves tisseurs tiers les fondateurs ont tout int r t bien g rer leur com munication aupr s des pr c dents investisseurs au titre des n gocia tions en cours avec de nouveaux investisseurs Si possible il faut constituer plusieurs pools concur rents de nouveaux investisseurs ceci att nuera fortement un possi ble revirement de situation des anciens investisseurs non d sireux d augmenter leurs mises qui pour raient avoir la tentation de faire chouer toute nouvelle augmenta tion de capital Cette volont de faire chouer une nouvelle ouver ture de capital peut appara tre si les conditions sont jug es d favora bles par les anciens investisseurs ou contraires leurs int r ts Par ailleurs relevons que si un investis seur historique ne participe pas un nouveau tour de table les nouveaux investisseurs potentiels peuvent prendre peur Obligation de sortie Drag along D s lors qu une majorit qualifi e selon un seuil de d tention du capital global et ou en fonction de seuils par cat gorie d actionnaire ou encore selon la d cision de certain s actionnaire s accepte de c der un tiers sa participation dans la soci t les autres actionnaires sont tenus de proc der la cession de leurs propres titres Il est possible de pr voir que les seuils permettant de d clencher la clause de drag a
3. 2 2 2 2 Pr senter un projet Sur ce sujet nous vous renvoyons aux paragraphes consacr s la r daction du business plan 2 2 2 3 KYI Know Your Investor KYI c est questionner l investisseur pour mieux le connaitre L importance de se documenter au pr alable a d j t soulign e L entretien est l occasion d aller au del des informations g n rales pour comprendre en profondeur l investisseur Vendre c est d abord et surtout couter son client Il faut absolument laisser de la place pour l change et c der la parole l investisseur pour recueillir son sentiment sur le projet s il est dispos le donner 2 3 L tude du projet La phase d tude se d roulera selon une double dimension e Subjectif objectif relation avec l investis seur qualit du projet e Subjectif objectif d velopper une relation de confiance satisfaire l app tit d informa tion cette dialectique s ajoute une dimension plus pratique qui consiste ma triser le d roulement de cette phase e c t investisseur parce qu on ne peut pas s terniser sur un dossier e c t entrepreneur parce que le business continue Et que l objectif est d emporter un accord d investissement 2 3 1 Etablir une relation de confiance La confiance se gagne dans la dur e mais peut se perdre tr s vite Il faut tre attentif sa communication un mensonge par omission sur la concurrence par
4. Le pacte peut pr voir une option d achat par l actionnaire principal ou de vente par l investisseur afin de simplifier les n gociations 5 2 2 La gestion sous mandat Si toutefois la phase de concertation n a pas conduit cr er la liquidit n cessaire pour permettre la sortie de l investisseur il peut tre pr vu par le pacte de confier un mandat une soci t ext rieure sp cialis e compter d une date butoir 5 2 3 La sortie sous contrainte Si la phase de concertation choue le pacte peut pr voir la sortie forc e buy or sell cf 3 2 Ce type d v nements tourne rarement l avantage des actionnaires restants et peut compromettre le d veloppement futur de l entreprise 5 3 Les types de sortie 5 3 1 La sortie industrielle Ce type de sortie n cessite de g rer la soci t en vue de pr senter le maximum d attrait pour le groupe industriel futur actionnaire les performances conomiques sont certes prendre en compte mais plus encore l avantage strat gique induit pour l acqu reur part de march diversification et les synergies potentielles Les facteurs cl s de succ s du secteur doivent tre bien connus Le business plan et d autres l ments de communication doivent relier strat gie et finances La maturit accumul e pendant les quelques ann es d un premier tour de table mettra la soci t dans une situation plus favorable pour aborder une sortie
5. d finir selon la maturit du projet le secteur d activit 2 1 6 Le plan financier N aborder le volet financier qu en sixi me point d montre que le business plan ne se limite pas un dossier financier que le plan financier est la synth se chiffr e de ce qui pr c de Il faut donc s assurer de la parfaite coh rence entre le discours et les chiffres pr sent s En termes de livrables on y trouve bien entendu les tats financiers pr visionnels e Comptes annuels des trois derniers exer cices e Compte de r sultat pr visionnel et seuil de rentabilit e Plan de financement pr visionnel o pr visions de BFR o plan de tr sorerie soit annuel soit pluriannuel o bilan pr visionnel 20 e Calcul du Taux de Rendement Interne TRI Malgr la l gitime volont de maximiser la performance financi re du projet il s av re n cessaire d y int grer un peu de prudence pour faire face aux impond rables en conservant quelques marges de s curit Il convient naturellement de s assurer que le TRI du projet est sup rieur aux taux constat s dans le secteur d activit dans lequel il s ins re Deux niveaux de restitution sont pr voir Une pr sentation synth tique destin e aux diff rents interlocuteurs Une pr sentation plus fouill e qui servira de base de calcul lors de la constitution ou la r vision des simulations financi res Elle permettra aussi
6. galement l hypoth se que 800 Bons de Souscription d Actions BSA ou Bons de Souscription de Parts de Cr ateur d Entre prise BSCPE sont accord s aux fondateurs pour les reluer Ils seront mis et exerc s en cas d atteinte d objectifs pr alablement d finis Cet int ressement peut se faire sous forme d ABSA avec par exemple pour chaque ABSA diff rents types de BSA rattach s BSA 1 pour le milestone 1 BSA 2 pour le milestone 2 BSA BSPCE La n gociation d un plan d int ressement ou de relution du capital de quelques pourcents du capital ne pose en g n ral pas de difficult les investisseurs ayant tout int r t motiver fortement les managers De mani re g n rale il ne faut pas dissocier valorisation et montage 1 PHASE DE SEDUCTION Envoi d une pr sentation g n rale du secteur d activit de la soci t de son business model et du business plan simplifi teaser Rencontres avec les investisseurs R ception des offres non engageantes des investisseurs S lection en comit d une short list d investisseurs 2 PHASE DE SELECTION DE L INVESTISSEUR R ception d une lettre de confidentialit des investisseurs retenus Non Disclosure Agreement NDA Envoi aux dits investisseurs d une information d taill e sur la soci t historique produits clients marges perspectives business plan d taill Pr sentation
7. 35 36 Son existence est galement port e la connaissance des actionnaires de la soci t 3 4 2 3 Les dispositions et privil ges statutaires Certaines clauses du pacte constituent des choix de base en termes de r gles de gouvernance en particulier le pr ambule avec les d finitions et les intentions des parties l identification et la repr sentation des inves tisseurs les clauses de droit de vote sur les d cisions strat giques les clauses d obligation d information les clauses relatives aux actionnaires salari s Enfin si certaines dispositions de gouvernance ont une importance juridique de structure contr le et supervision il convient alors de les ins rer dans les statuts de la soci t Les relations entre les actionnaires d une part et entre les actionnaires et la soci t d autre part sont r gies par des r gles juridiques dont le principe essentiel nonce que la quotit de capital d tenu d termine la proportionnalit de ses droits de vote Cependant ce principe g n ral est att nu par la facult de cr er des cat gories d actions ayant des privil ges sp cifiques le principe d galit des actionnaires s appliquant alors au sein d une m me cat gorie d actions L investisseur surtout en position minoritaire et tout particuli rement en l absence de minorit de blocage va d abord rechercher prot ger et contr ler son investissement dans le pacte social Il
8. diff re souvent des pr visions pour les raisons suivantes gt Capital suppl mentaire injecter par suite de pertes exceptionnelles ou de projet recalibrer vers le haut gt D lais d acquisition des clients plus longs que pr vus gt Travaux de R amp D plus importants que pr vu gt Co t plus important que pr vu de la mise en place des canaux de distribution Dans la r alit pour 10 prises de participation la soci t de capital risque va perdre en moyenne la totalit de son investissement 2 fois va rester coll e avec des valorisa tions stagnantes 4 fois va d gager une performance faible 3 fois et doit donc r aliser d excellentes performances sur les participa tions restantes soit 1 fois sur 10 De plus la soci t de capital risque est oblig e lors de sa propre lev e de fonds de pr senter son projet d investissement Cela la limite fortement dans le choix des cibles o investir ce qui peut la faire passer c t de bonnes opportunit s Son objectif li aux risques et la faible liquidit du fonds la conduit avoir des objectifs de TRI bruts souvent sup rieurs 20 mais peu de fonds y parviennent dans la r alit Il s ensuit une difficult tr s grande lever des fonds tout particuli rement en Europe Prenons l exemple suivant gt Une soci t a un potentiel de valorisation estim par la soci t de capital risque KR de 60M d ici 7 ans l objectif de l
9. vie commune que des actionnaires voire tous les actionnaires vont mener pour r aliser le projet de d veloppement de la soci t en en d finissant le mode de fonctionnement et en en tablissant le terme Le pacte d actionnaires n a pas dans ses dispositions la m me force que des clauses particuli res ins r es dans les statuts de la soci t notamment parce que tous les actionnaires n en sont pas n cessairement signataires I rev t cependant une grande importance deux titres e Dans les n gociations sur les diff rentes clauses ins rer dans le pacte il permet aux fondateurs ou actionnaires actuels de la soci t de tester l esprit et ambition des futurs investisseurs de comparer les exigences des diff rents investisseurs e Le pacte d finit aussi le mode de gouver nance et les objectifs de chacune des parties et constitue de ce fait le cahier des charges commun tous les signa taires pour une dur e donn e Le pacte d actionnaires organise les relations entre actionnaires au travers deux principaux types de clauses les clauses de g ographie du capital relatives aux modalit s de transmission des actions mises par la soci t droit de pr emption clause de sortie conjointe proportionnelle ou totale clause de cession etc les clauses de gouvernance relatives aux modalit s de gestion de la soci t Par ce contrat les signataires s obligent faire ou ne pas fa
10. la derni re minute il faut donc mieux anticiper la question o Valorisation un investisseur financier aura 4 1 Relation avec les investisseurs 4 1 1 Introduction L arriv e d un nouvel investisseur dans le capital d une soci t implique le plus souvent un changement des m thodes de gestion qui aura un impact important sur le r le du directeur financier Ceci est vident pour certains aspects techniques tel que le reporting ou l approbation du budget mais les implications vont bien souvent nettement plus loin avec des modifications dans la culture surtout financi re de l entreprise Le directeur financier doit tre au centre de la transition aussi bien dans son int r t que dans l int r t de l entreprise En effet de par sa relation privil gi e avec les actionnaires il est le mieux positionn pour mener bien les transforma tions n cessaires condition d y tre bien pr par Comme dans tout projet de gestion de changement il est important d obtenir l implication des quipes financi res mais aussi de l ensemble des acteurs de l entre prise Il s agit d un projet qui donne beaucoup de visibilit au directeur financier et lui permet de renforcer sa position dans l entreprise mais il repr sente naturellement aussi un danger en cas d chec Naturellement chaque investisseur et chaque entreprise a sa propre histoire et ses besoins sp cifiques il convient d ad
11. n ral chaque entreprise a d velopp son propre jargon incompr hensible pour un non initi tandis qu un investisseur surtout financier aura sa fa on de communiquer Par exemple un concept important pour un investisseur est le retour sur investissement ROI que ce soit avant la d cision d investir ou pour contr ler l investissement plus tard Ce concept peut tre difficile comprendre pour les personnes l int rieur d une entreprise d autant plus que chaque investis 43 seur a sa propre d finition Il revient au directeur financier de s assurer qu il a bien assimil ces notions et qu il est capable de les transmettre ses coll gues Il existe des risques de conflits particuliers entre le directeur financier et l investisseur maijor s lorsque le directeur financier est aussi actionnaire notamment e l entr e de l investisseur o l investisseur potentiel a besoin d infor mations mais le directeur financier peut avoir re u des consignes sur la nature des informations qu il peut fournir o Le directeur financier d j actionnaire peut avoir une vue diff rente des Investisseurs sur la valorisation de l en treprise o Certaines clauses de garantie de passif peuvent mettre en cause des actions pass es du directeur financier e Pendant une recapitalisation o L investisseur r cup rera une partie de sa mise quel sera le sort du directeur financier surtout s il est acti
12. quelques fois annuellement et peuvent faire l objet d une certification par le CAC elles peuvent voluer dans le temps a Ratio dette nette EBITDA b Ratio EBITDW int r ts financiers c Ratio cash flow int r ts nets d Capex C Autres a Pas de cessions acquisitions sans accord b Interdiction de contracter une dette compl mentaire c Contr le des transactions avec les actionnaires d Toute suret r serv e aux pr teurs e Souscrire assurances f Couvrir risque de taux En conclusion le changement de reporting est g n ralement un projet important Le directeur financier doit s assurer qu il dispose d une quipe suffisante et suffisamment qualifi e pour le mener bien avec l aide ponctuelle de conseils ext rieurs 4 1 3 Confiance Le directeur financier repr sente le lien de confiance entre l entreprise et les investis seurs La confiance ne se d cr te pas elle se cr e jour apr s jour et peut disparaitre tr s rapidement surtout en cas de crise On note d ailleurs une diff rence d approche entre le directeur financier nomm par les investis seurs et le directeur financier historique dans l entreprise Lors de l arriv e d un nouvel investisseur le directeur financier doit tre proactif afin de cr er une relation positive La qualit de cette relation d pendra bien s r des personnalit s de chacun ainsi que de l historique de celle ci mais il convient de veil
13. quipe de management Comme dans la p riode o l investisseur est pr sent il est difficile de d finir une valorisation objective de la soci t le contrat entre l investisseur en capital et le reste de l actionnariat en principe incorpor dans le pacte d actionnaires pr voit en g n ral d utiliser des soldes interm diaires de gestion comptables r sultat net cash flow EBITDA EBIT Pour que ces S I G s appliquent correcte ment il convient de prendre une d finition comptable tr s pr cise et naturellement de pr voir un changement possible de m thodes comptables de la soci t Nombreuses sont les difficult s constat es en pratique cause de d finitions impr cises bien entendu sur des cat gories comptables rares et marginales Cahier Technique N 12 4 La gestion des SIG par l entreprise Une fois la soci t de capital investissement KI entr e au capital et jusqu la sortie de KI le management de la soci t va tre contraint comme on l a vu au paragraphe pr c dent par des ratios financiers respec ter sous peine de sanctions imm diates Dilution du management Correction du prix d entr e Acc l ration de la cession On notera toutefois qu il y a en fait deux possibilit s soit les sanctions sont anticip es et pr vues de mani re automa tique soit il s agit simplement d intention les parties s efforceront gt un
14. 2 444 4 4440 eue panne anus sam age 13 gt 1 3 2 Crit res d Int rventiOn 2 2 25 15404884 e irak kerka e annee NE Re DEEE a n Ea 14 Etienne BERIOT Consultant et Manager de transition 1 3 3 Segmentation s 4 ses ipis srete made ES EE ENERE REAREA EKEKA nee KERE RENEE DRE 15 Herv BERNAILLE Consultant CED Conseil 1 8 4 Comment choisir son investisseur quand on peut 16 Christophe CABROLIER Directeur Administratif et Financier DECLARANET PROTYS 1 3 5 Cartographie type de financement type d investisseur 17 Alain DEGRASSAT Consultant Corporate Mark ELLISON Directeur Administratif et Financier 2 LA PR PARATION DE L AUGMENTATION DE CAPITAL sinus rerna Raa eos ei mu 18 211 Lar daction du business Diam siras as ais eus Dee Hit das MN MR RER 18 Fr d ric JOUIN G rant FACILITY FINANCE Services 2 ANNE CU SUMDAN RE EE NE EER 18 Didier LE NORMAND Chief Financial Officer NATURAL SANTE GROUP 2 1 2 Pr sentation des hommes et de l entreprise 18 ae 2 1 3 Pr sentation de l opportunit de march 19 Frangois LEMARCHAND DAP TeMpS Panage PNEXPME 2 1 4 La strat gie business model n annann aann same as ds ne Mas date see nee de 19 Christophe ROUINSARD Directeur Administratif et Financier BOX amp AUTOMATION 2S Lepeind adios eesniste inire e rin E E PE aA E OER
15. 5 fois l cart sur le r sultat et non de une fois 3 Les SIG interm diaires contractuels Afin de pr server un TRI minimal les investis seurs financiers b n ficient d actions privil gi es qui leur donnent droit un remboursement privil gi dans certains cas liquidation fusion cession De m me ils b n ficient souvent de protection en cas d augmentation de capital ult rieure leur entr e qui serait r alis e un prix plus bas Pour r concilier les points de vue divergents sur la valorisation initiale de la soci t des investisseurs et des actionnaires en place porteurs du projet pour les start up ou action naires en place pour une soci t plus mature des clauses d ajustement de prix ou clauses de ratchet sont mises en place Elles permet tent d ajuster la valeur d entr e au capital des investisseurs financiers post rieurement la date de l entr e en fonction de certains v nements pr d termin s g n ralement bas s sur les comptes de r sultat ult rieurs de l entreprise De m me des clauses de relution du management sont pr vues en cas de bonnes performances Elles permettent d ajuster le prix initial en fonction des perfor mances de la soci t au cours de la phase d investissement Ceci est moins vrai pour les LBO o la soci t de capital investissement est majoritaire si la soci t ne r alise pas les performances escompt es elle change tout simplement l
16. Soit de mani re offensive des oppor tunit s d acquisition ou d investissement rentables se pr sentent en cours de route e Les recettes consid rer sont principale ment la vente des actions et dans une moindre mesure d ventuels dividendes per us durant la vie de la participation ce cas est assez rare car dans une op ration de capital investissement l objectif n est pas de percevoir des dividendes mais de cr er rapidement le plus possible de valeur et revendre la participation en termes conomiques la rentabilit est souvent plus forte que le taux de r emploi de l argent aussi vaut il mieux conserver les b n fices dans la soci t plut t que d ext rioriser une partie de ceux ci sous forme de dividendes e Nota Le TRI peut aussi tre estim avant la cession des actions en estimant la valeur de la participation Mais il est alors subjectif FOND D INVESTISSEMENT ENTREPRISE 2 b Le TRI net Pour calculer le TRI net on prend en compte outre les d penses en capital les d penses suivantes e La commission de gestion pr lev e par la soci t de gestion pour g rer les participations du fonds le plus souvent entre 2 3 des sommes lev es e Les co ts de comptabilit du fond e Les autres frais et charges frais relatifs aux op rations tudi es par la soci t de gestion mais non encore r alis es e Le carried interest ou primes pr lev es par le
17. ce qui est souvent le cas des fonds r gionaux certains intervenants se sont sp cialis s par secteur d activit Se basant sur l expertise de leurs dirigeants et de leur quipe ils apportent une r elle plus value aux entreprises financ es par leur connaissance du secteur d activit et leur relationnel Ils jouent dans ce cas un r le de partenaire pour le chef d entreprise Le territoire Quasiment toutes les r gions de France ont mis en place un ou plusieurs fonds destin s promouvoir le d veloppement des entreprises sur leur territoire Ils sont g n ralement financ s par les collectivit s locales la Caisse des D p ts les banques et des entreprises r gionales Quelques intervenants nationaux ont eux aussi privil gi la proximit r gionale en mettant en place des antennes dans quelques r gions de France Naxicap CM CIC Capital Finance Siparex CARVEST Soci t G n rale Capital Partenaires BNP Paribas D veloppe ment FSI R gions Cependant Paris reste une place centrale pour les fonds d investissement qui interviennent sur le territoire fran ais europ en voire mondial 1 3 3 Segmentation On peut distinguer quelques grandes familles d investisseurs ob issant des logiques d investissement diff rentes Compte tenu de la faible rentabilit des investissements au cours de ces derni res ann es notamment pour le capital risque les fonds sont aujourd hui de plus en plus prude
18. d veloppe ment ou de transmission d entreprises Mais le dirigeant qui ouvre son capital va trouver aupr s de son capital investisseur bien plus que des fonds propres n cessaires pour assurer et s curiser le d veloppement de son entreprise Car c est un v ritable partenaire qu il faut rechercher qui apportera un soutien humain et une exp rience de terrain d velopp e au fil des ann es dans l accompagne ment et la stimulation de projets de croissance C est toute une valeur ajout e extra financi re qui se traduit au quotidien et dans la dur e par des changes des id es un partage de carnet d adresses un transfert d exp rience et un appui dans les passages difficiles Ouvrir son capital c est aussi sortir de la solitude de l entrepreneur A l heure o les capitaux propres sont une ressource rare o 9 des entreprises ont des fonds propres n gatifs o 25 ont satur leur capacit d endette ment et o une partie consid rable des autres n investit plus faute de financement ad quat et s curisant la combinaison d apports financiers et extra financiers permet de construire des entreprises plus solides mieux arm es qui vivent alors une acc l ration de leur croissance et une meilleure ma trise de leurs risques Ainsi en moyenne l augmentation du chiffre d affaires des entreprises financ es par le capital investissement a t de 4 comparer 1 5 pour l ensemble des entr
19. de confidentia lit Elle est n cessaire lorsque les parties d sirent obtenir des informations sur les facteurs clefs de succ s du projet Elle prot ge d une part le porteur du projet sur un risque de d tournement tout en permettant l investisseur d en prendre connaissance de mani re d taill e tout en se r servant le droit de ne pas donner suite Le contenu cette lettre est libre les parties choisissent les l ments sur lesquels elle porte 57 08 Focus TRI et suivi des SIG critiques TRI d finition 1 Le TRI appliqu une op ration d investis sement en capital 2 Le TRI anticip d une op ration en fonds propres 3 Les SIG interm diaires contractuels 4 La gestion des SIG par l entreprise D finition du TRI d un investissement en g n ral Pour un investissement en g n ral le TRI est le taux d actualisation qui annule la VAN Valeur Actuelle Nette de cet investissement La VAN est la somme actualis e des flux positifs ou n gatifs induits par cet investisse ment En g n ral l unit de temps consid r est l ann e et on consid re que les flux sont effectifs en fin d ann e n Pour un taux d actualisation i et pour chaque ann e n avec des d penses Dn et des recettes Rn la VAN en d but d ann e 1 s exprime par gt Rn Dn 1 i n pour n allant de 1 la fin de la p riode consid r e Le taux d actualisation qui annule cette quat
20. de l entreprise dans la dur e et la continuit exige que les dirigeants et les managers restent focalis s sur le business plut t qu tre enti rement tendus vers la recherche d une valorisation optimis e lors de longs processus de n gociation chaque pr paration d un nouveau tour de table Trouver un juste quilibre l enjeu est de taille pour l entreprise et son directeur financier lors de ces tapes exigeantes 51 52 Conclusion L ouverture du capital est un moment important dans la vie de l entreprise quel que soit son stade de d veloppement Pour s duire de nouveaux investisseurs la PME doit structurer sa d marche et cette fin ne pas h siter solliciter des conseils sp cialis s en amont et tout au long du projet Elle d ploiera force et conviction pour faire r ver ses investisseurs potentiels non seule ment gr ce un plan de croissance ambitieux mais aussi par l envergure de son quipe de management Le manque de pr paration et l urgence sont les pires ennemis de la r ussite d un tel projet d ouverture de capital Au service de la strat gie de l entreprise le directeur financier a la responsabilit d quilibrer son bilan et la pr occupation de mobiliser les ressources financi res n cessaires Dans un contexte bancaire tendu une de ses missions cl s consiste anticiper et veiller aux c t s du PDG au bon quilibre entre ses sources de financement Au del d
21. de quelques lignes qui pr sente le projet et donne envie d en savoir plus 2 1 2 Pr sentation des hommes et de l entreprise On peut penser qu il est logique de commen cer par pr senter le projet Cependant l quipe qui porte le projet est tout aussi importante il ne peut y avoir de bon projet sans une quipe de qualit Ce point est souvent mis en avant par les investisseurs avis s Pr sentation de l quipe de management Au del des personnes qui participent activement l op ration d ouverture du capital le Directeur G n ral le directeur financier il est aussi opportun de pr senter en quelques lignes les autres personnes cl s dans le cadre du projet et selon les cas cela peut tre le directeur industriel marketing ou de la R amp D Il peut tre utile de joindre une photo pour personnaliser cette pr sentation Il convient d insister sur les savoirs cursus formation acquis par les membres de l quipe mais galement sur les comp tences d velopp es au fil des exp riences Pr sentation de l entreprise Il est souhaitable de donner les informations d tat civil suivantes Raison sociale Adresse Identit des dirigeants Code APE Forme juridique N siret Date de cr ation pr visionnelle si projet de cr ation T l Effectifs Fax CA HT au Mail Partenaires Expert Comptable Commissaires aux Comptes Avocats e Historique C est l o
22. du capital est la r sultante de la rentabilit attendue par l ensemble des partenaires de l op ration pr teurs classiques banquiers actionnaires histo riques nouveaux entrants repr sent s par exemple par un fonds d investissements e La valeur d entreprise selon la m thode du DCF correspond la somme des cash flows actualis s auxquels on ajoute la valeur terminale actualis e de celle ci Il convient de retrancher du montant obtenu la dette nette pour obtenir une valeur d equity capitaux propres Le chiffrage de la dette nette peut faire l objet d pres discussions selon les rythmes d investissement dans des actifs et donc des financements aff rents les ch ances de remboursement d emprunts le niveau du BFR Il est fr quent de devoir arr ter un niveau de BFR normatif Le directeur financier devra anticiper cette probl matique qui sous la pression des investisseurs est souvent abord e en phase finale des n gociations Du taux d actualisation retenu la valeur d equity peut varier tr s significativement d o l int r t de construire une table de sensibilit tablissant des valeurs d equity en fonction des taux d actualisation appliqu s Cette m thode est tr s utilis e car elle repose sur une id e simple une entreprise n a de valeur que par la tr sorerie qu elle g n re 3 1 3 Les m thodes patrimoniales L approche patrimoniale regroupe l ensemble des m thod
23. e Quand il faut partir Mais lorsque toutes les tentatives de r solu tion du conflit demeurent infructueuses il faut g rer son d part Naturellement il faut le faire en conservant de bonnes relations avec ses interlocuteurs y compris l investisseur d autant plus que cet investisseur peut tre sollicit comme r f rence Dans ce contexte il faut aussi veiller assurer une transition de qualit avec le successeur 4 2 La gestion de la tr sorerie apr s l investissement 4 2 1 D velopper une culture du cash dans l entreprise Apr s l ouverture du capital la tr sorerie passe souvent au premier plan des pr occu pations Le d veloppement d une culture du cash est un projet d entreprise dans lequel toutes les composantes de celle ci doivent tre impliqu es m me si le directeur financier en est le pilote du projet Pour g n rer un changement de comporte ment le reporting du cash destination des acteurs sera plus mobilisateur s il comporte des l ments qui remettent en question les habitudes niveau de stock confortable encours de production non factur un taux d avoirs important De nouveaux process peuvent tre d clin s travers toute l entreprise de fa on g n rer du cash Ce sera par exemple la syst matisa tion des acomptes la commande ou encore 45 46 si ce n est d j fait une partie des bonus des managers sera fonction de leur contribution l am lioration
24. en est que ce m tier est bien plus que de l injection d argent frais La France dispose de nombreux et r els atouts notamment de v ritables id es entrepreneuriales et d une grande qualit de managers Mais pour que ses PME se d veloppent sur les march s europ ens et mondiaux il est essentiel qu elles b n ficient d un cosyst me incitatif au renforcement de leurs fonds propres Louis GODRON D F CG A Les Cahiers techniques n 12 Le partage de tous les savoirs SOMMAIRE INTRODUCTION 32 482 mac 0 de gas arae veracnben a ae de MOD ane du 2e veu REAREN EEA Anaa 11 CO M PO SITION 1 QUELLES SONT LES STRAT GIES D OUVERTURE DU CAPITAL POUR UNE PME 12 d d il 1 1 Les objectifs de l investissement 444 84802 12 raval 1 2 Le financement de la cr ation de l entreprise 12 u groupe e t a a 1 2 1 Le financement du d veloppement de l entreprise 12 1 2 2 Le financement de la restructuration de l entreprise 12 1 2 3 Le financement du mouvement et de la transmission 13 1 2 4 Le cas particulier du financement par effet de levier 13 1 3 Segmentation des investisseurs potentiels 13 Membres du groupe de travail 1 3 1 Mode de fonctionnement
25. entreprendre Dans ce cas il faut s en remettre un tiers qui magit ni pour l entreprise ni pour l investisseur afin de garantir son objectivit 4 1 4 Gestion de la relation avec l investisseur Comme nous l avons vu pr c demment la relation entre le directeur financier et le nouvel investisseur est critique pour la r ussite du projet Cette relation se g re diff remment selon le statut de l investisseur et en particulier en fonction de sa position minoritaire ou majoritaire En premier lieu au niveau de la confidentialit des informations transmises l investisseur Dans la plupart des cas il existe un accord de confidentialit Non Disclosure Agreement NDA qui lie l entreprise et l investisseur Cet accord est beaucoup plus important dans le cas d un investisseur minoritaire qui n a pas acc s aux m mes informations qu un investisseur majoritaire En effet un tel investisseur peut poss der d autres investis sements dans le m me secteur voire concur rents de l entreprise et la diffusion d informations confidentielles peut nuire fortement Le directeur financier doit tre attentif aux informations qu il d livre aux actionnaires m me s il existe un accord de confidentialit Ensuite les investisseurs n ont pas tous la m me implication dans la gestion de l entre prise Certes aucun investisseur financier ne s immiscera dans la gestion de l entreprise au risque d t
26. es par le cessionnaire potentiel les dits titres NB cette clause associ e la drag along peut n an moins tre contraignante Clause Principe Commentaires Pr conisations pour les fondateurs Droit En cas de volont de ces 1 possibilit de pr voir un transfert de titres r mun r en tout ou partie par l attribution de valeurs mobi li res d une soci t tierce auquel cas il conviendra de bien veiller faire mentionner le valeur r elle en num raire desdites valeurs mobi li res et il est conseill de faire expertiser ladite valeur par un expert 2 les conditions financi res d exer cice du droit de pr emption peuvent pr voir qu il y ait ou non un rapport d expertise une possibilit d exercer le droit de pr emption pour une valeur inf rieure de 5 par exemple celle mentionn e dans le projet de cession 3 il est loisible de pr voir le trans fert ou non au b n ficiaire des titres d ventuelles garanties donn es au Cahier Technique N 12 Clause Principe Commentaires Pr conisations Dangerosit pour les fondateurs Droit de pr f rence Dans les start up et les soci t s en d veloppe ment il est quasiment toujours envisag que la soci t ait besoin de lever ult rieurement de nou veaux fonds propres au quel cas il est pr vu de donner la possibilit aux actionnaires de maintenir leur niveau de participation dans le capital de la soci t
27. implique une p riode de transition Il faut aussi pr voir les modalit s de la transition et maintenir une cr dibilit aupr s des investisseurs en attendant que les nouveaux outils de reporting soient disponibles et par sagesse se m nager une certaine marge de s curit pour respecter les d lais de mise en place convenus Une mise en place progressive rassurera les investisseurs et sera plus facile g rer Par exemple on peut ajouter chaque mois un l ment au reporting qui va dans le sens souhait par les investisseurs Avant de d marrer le projet nouveau reporting il importe de clairement d finir les livrables e Contenu voir encart ci dessus e P riodicit certains l ments peuvent tre fournis mensuellement d autres trimestriellement Le d lai peut varier selon le besoin par exemple un flash pour le chiffre d affaires 48 heures apr s la fin du mois puis un reporting complet dans les jours qui suivent e Diffusion en pr cisant le point suivant quelles informations pour quels destinataires 41 42 Le directeur financier doit souvent raccourcir les d lais de production du reporting le nouvel investisseur ayant des contraintes ou des habitudes qui exigent une connaissance rapide des r sultats Tous ces changements auront un impact sur les quipes finances et op rationnelles Il s agit donc de mettre en place des outils de gestion de changement qui sont int grer pleinemen
28. interm diaire d une soci t holding leur permettant d tre majoritaires l emprunt contract pour l acquisition de la cible est rembours gr ce la remont e des dividendes de la cible vers la holding L ch ance de la dette d environ 4 8 ans permet d inscrire l entreprise dans une vision moyen terme Cependant en p riode de crise une diminution des r sultats peut compromettre les capacit s de remboursement de l emprunt contract Par ailleurs les banques ont significativement baiss le niveau de dette qu elles acceptent de financer pour ce type d acquisition environ 3 fois l EBITDA contre 7 9 fois auparavant 1 3 Segmentation des investisseurs potentiels 1 3 1 Mode de fonctionnement Les op rations peuvent se sch matiser de la mani re suivante Sch ma des flux financiers du Capital Investissement Versement des Fonds i t ital A Investisseurs gt Soci Sce Capita Entreprises lt Investissement lt Investissements Rembousement des Fonds dont la plus value Dividendes Int r ts ET D sinvestissement vente de la participation et ou introduction en bourse Tout savoir sur le Capital Investissement Capital risque Capital d veloppement LBO Gilles Mougenot Xavier Jaspar Louis de Lestanville Christian Poncelet Pr face 13 14 Les investisseurs ou souscripteurs versent donc des fonds via di
29. investisseur est de multiplier son inves tissement initial par 5 en 7 ans Le besoin en capital est de 6M La valorisation de l entreprise pre money devra tre de 6M au maximum pour attein dre le TRI souhait En effet Valeur pre money 6M lt Valeur post money 12M lt Part du capital de KR 6 12 50 Part qui revient KR apr s 7 ans 50 x 60M 30ME soit 5 fois la mise initiale de 6M gt Supposons maintenant que le besoin en capital soit de 4 M au lieu de 6 La valeur pre money doit cette fois tre de 8 M au maximum En effet Valeur pre money 8 M Valeur post money 12 M Part du capital de KR 4 12 33 33 Part qui revient KR apr s 7 ans 33 33 x 60 M 20 M soit 5 fois la mise initiale de AME La garantie de passif est un l ment important pour l investisseur qui souhaite prot ger son TRI Notons toutefois que la garantie de passif standard pr voit de compenser un cart tel que si par exemple une dette latente de 100 K est r v l e la valorisation de la soci t sera corrig e d autant ce qui est juste Par contre si c est le r sultat sur lequel la valorisation a t bas e qui doit tre corrig la correction l identique qui est en g n ral pr vue dans le contrat de la GAP n est pas correcte puisque la soci t n a pas t valoris e une fois le r sultat net mais par exemple 5 fois et donc le pr judice est de
30. march s mais a souvent le projet de prendre le contr le de la soci t Enfin en p riode de d marrage des Business Angels sont capables d apporter des montants certes plus faibles que des fonds mais aussi une expertise m tier Besoin d un apport et d un d bouch commercial Le chef d entreprise se tourne alors vers un in vestisseur industriel qui souhai itera terme prendre le contr le de l entreprise notamment si les flux de ventes ou d achats deviennent importants avec cet investisseur Besoin d un apport et d une restructuration Le chef d entreprise qui fait face un retour nement de conjoncture et des difficult s financi res peut proposer des cr anciers importants de soutenir l entreprise en conver tissant leurs cr ances en fonds propres Il existe galement des fonds sp cialis s en retournement qui financeront le plan de redressement de l entreprise avec un objectif de plus value court terme 3 5 ans Une op ration d ouverture du capital est clai rement une op ration qui se pr pare Elle se construit avec des conseils pour d finir pr ci s ment ses objectifs et crit res de choix pour Cahier Technique n 12 bien dimensionner l op ration et choisir le bon partenaire mais galement pr voir d s son entr e les conditions de son d sengagement 1 3 5 Cartographie type de financement type d investisseur Finance fiscalit social mais aussi psyc
31. ou indirectement la prise de d cision Contr ler la gestion La convention de vote Organiser la r partition des si ges dans les organes statutaires conseil d administration conseil de surveillance Organiser la prise de d cision qui sera d fendue au nom du groupe d actionnaires dans les organes statutaires La promesse de porte fort Mettre en place des comit s ad hoc Obtenir l engagement d un actionnaire majoritaire membre du pacte d obtenir l accord pr alable de l investisseur minoritaire avant de voter des d cisions strat giques Disposer de moyens de supervision des grands domaines de risques orientation de la R amp D choix des orientations industrielles investissements et acquisitions politique des r mun rations Mettre en place un reporting p riodique Disposer des informations op rationnelles tr s rapidement et r guli rement et ainsi renforcer le contr le de l activit et du pilotage par les dirigeants Il s agit des documents financiers classiques budget mensualis r alis mensuel par business unit tr sorerie effectifs BFR de la soci t et plus d taill mais aussi des indicateurs de risques que les exigences contentieux en cours contr les l gales administratifs reports de paiement des dettes sociales et fiscales cession de cr ances allongement des d lais de r glement des fournisseurs Faire proc der Obtenir d un tiers expe
32. peut tre diff rente selon qu il est en mode de fundraising ou de build up que son investis sement c est dire l entreprise ait ou non une bonne image l int rieur de l tablissement que les responsables de la participation sont bien per us au sein des quipes de l investisseur Cette information n est pas toujours facile obtenir mais doit tre glan e en maintenant de bonnes relations tout niveau chez l investisseur Il faut quelquefois op rer un changement radical dans la culture de partage de l information Si l entreprise cultive un environnement de secret et comme c est souvent le cas pour un entrepreneur ne per oit pas la n cessit de partager des informations avec des tiers il peut y avoir une r ticence changer des informations avec un nouvel investisseur Cette r ticence va entamer la confiance de l investisseur mais si le directeur financier tout d un coup communique tout il peut tre consid r comme un traitre l int rieur de l entre prise La solution passe par la d finition au pr alable des r gles du jeu et son accep tation par toutes les parties en particulier le Directeur G n ral et les responsables chez les investisseurs Encore une fois c est au direc teur financier d tre proactif et de proposer de sa propre initiative des r gles et des process Evidement la communication est facilit e si les parties parlent le m me langage Or en g
33. prix fix au pr alable BSCPE Bon de Souscription de Parts de Cr ateur d Entreprise ces bons sont mis au profit des salari s qui participent une augmentation de capital Les conditions d mission et de d tention sont r glement es Build up Suites d acquisitions d activit s g n ralement r alis es par endettement avec pour finalit de cr er un groupe plus large permettant de r aliser des synergies de caract re industriel commercial ou autres Business Angels ce sont des personnes physiques qui ont une expertise particuli re qu ils mettent la disposition d une entreprise en devenir et assurent les premi res tapes du financement souvent sur leurs deniers personnels Data Room Dans le cadre de la cession d une entreprise l ensemble des informations conomiques financi res et juridiques sont mises la disposition des acqu reurs dans un lieu unique appel Data Room DPS Droit Pr f rentiel de Souscription c est un droit attach une action ancienne qui permet son propri taire de b n ficier de conditions particuli res lors de l mission de nouvelles actions Due Diligences il s agit dans le cadre de la cession d une entreprise des op rations de v rifications diligent es par le futur acqu reur afin de s assurer de la consistance des informations qu il a re ues de la part des vendeurs EBITDA Earnings Before Interest Taxes Depreciation and Amortization solde in
34. revenus futurs 23 3 1 3 Les m thodes patrimoniales 224 5 44 42214048 4408 dune L nstmee seen mate 44 24 3 1 4 Exemples de montages financiers 25 3 1 5 Chronologie des op rations 26 10 8 2 Le pacte d actionnaires L 44 582 berid tue en nan in ensure Dante a E ide SR Re E 27 3 2 1 Clauses g n rales relatives aux actions 28 3 2 2 Clauses sp cifiques aux fondateurs 29 0 2 9 Clauses AIVSrSSS 4 45 224 rue use cure deraees reader UN PRET EC EER 32 RCE LE erriaren raar E ERRELEA EIR ENAREN E TREDANEL 32 3 2 5 Efficacit et port e r elle du pacte 33 3 2 6 Le cas du bridge de tr sorerie La clause essentielle non crite dans le pacte 34 9 93 1CDMIAINt S Scales orrs rs los datrs eitiettirdoies tartare Nero tie 0s 34 DER IGDUVEMANCR ss EE sue be De INSERT EIEEE EN ATEN ee Ness RERE ones 35 SAN PAMS CES ina e ka a Ee AE EETA E EE EEE E E E E 35 3 4 2 Cadre contractuel de la gouvernance 2 ua hate ae mao ado me pete mot 35 3 4 3 Pratiques usuelles en mati re de gouvernance 36 3 4 4 L importance d une bonne double gouvernance 39 4 APR S L AUGMENTATION DE CAPITAL
35. rieuse Cette clause n est pas n gociable pour un investisseur Elle est deal breaker Un investisseur qui ressent une r ticence des fondateurs pou voir c der ses titres ult rieurement sera enclin abandonner le deal Les fondateurs doivent ainsi rassu rer les investisseurs lors du process d ouverture de capital sur leur volont sans ambigu t de c der leurs titres terme pour effectuer une plus value substantielle Tout autre discours risque de compro mettre le deal Cette clause est souvent consid r e par les fondateurs comme l une des clauses les plus contraignantes du pacte Il faut cependant avoir l esprit qu il est en pratique difficile de vendre une soci t contre l avis de ses fondateurs sans oublier que les fondateurs devront en cas de cession signer une garantie d ac tif passif des ordres de mouve ment Ses 31 Cahier Technique N 12 3 2 3 Clauses diverses 3 2 5 Efficacit et port e r elle du pacte 32 Les deux clauses suivantes doivent tre particuli rement surveill es Dangerosit Quelles sont les sanctions applicables en cas de non respect du pacte En cas de non respect du pacte la question des sanctions applicables un manquement se posera 1 La premi re sanction sera sans nul doute l atteinte la r putation du contrevenant le milieu du Clause Principe Commentaires Pr conisations pour les capital investissement est re
36. sengager il existe l option des fonds secondaires L encore ces derni res ann es ceux ci ont pris l habitude de pratiquer des abattements importants sur la valorisation des Cahier Technique N 12 actifs acquis Ces d cotes minorent fortement la valeur des capitaux investis ant rieurement et se retrouver contraint de sortir n importe quel prix n est pas un bon exemple de sortie r ussie Il existe de multiples exemples de sorties compliqu es Quelques crit res sont r currents dans ce genre de situation e N gociations trop longues e D saccord important sur le prix et les conditions e De trop nombreux intervenants e Diff rences culturelles et ou linguistiques e Mauvaise foi de la part d une ou plusieurs parties e D s auilibre des forces entre le c dant et les autres intervenants e Environnement conomique peu propice 5 5 Conclusion la sortie est tr s consommatrice de temps Un des cueils guettant les dirigeants dont le directeur financier lors d une lev e de fonds initiale ou durant la pr paration d un nouveau tour de table avec sortie d investisseurs et nouveaux entrants est d tre absorb s par ces n gociations au d triment du d ve loppement strat gique et de la gestion au quotidien La conclusion du tour de table suivant peut se r v ler particuli rement difficile et chronophage en cas de non tenue du business plan au cours des derniers mois Le d veloppement
37. 19 SOLUTIONS B A S AkO LE DIANTINANCISr ess auaa E e a Taa OE E a o a E a Cie a 19 z 2 1 7 Strat gie de lev e de fonds 52 42 4544 vu0u8 r trke dater Ka EE su EEA OR NE ni 20 Fabian SIMONET Chief Financial otniger DIETSWELL 2 1 8 Aller chercher une SIgNatuUro gt ss 422 La ds dunaren ENEE KEENER DRE nd REINEN ENA 20 Jean Louis TERREAUX Directeur Administratif et Financier ABILWAYS 2 1 9 Cibler les investisseurs 2 102 sonde een tes tete lisent RS EU 20 2 1 10 Fixer un horizon d investissement compatible 20 2 2 La rencontre avec l INVeStISSeur oac irisi prenante nat tte EEE bn e Can Re auto 20 2 2 1 Pr parer l entr ti hi 2 2 241404 cube han rene mm in bare seu eines 20 2 2 2 D roulement du premier entretien 4444 2 21 2 9 L tude du projot 342 ssssa crane sise dress meet era A ape 22 2 8 1 Etablir Une relation de Confiance esi 2842 rose aaa E mures disais EER SEE aR 22 2 3 2 D voiler son projet sans le mettre NU 2 22 29 83 Gestion QU UMINI 52 2508 date Danone ae adiaiben RAREN EKE prie oe tte UE 22 3 LE MONTAGE FINANCIER 4 44 444444 23 3 1 Les m thodes de valorisation 23 8 1 1 Les m thodes bas es sur les comparables 23 3 1 2 Les m thodes bas es sur les
38. 200 11 45 12 50 8 75 2 000 7 37 200 2 200 7 87 18 75 13 13 3 000 11 05 200 3 200 11 45 100 00 70 00 16 000 58 95 8000 16 800 60 122 1429 3715 13 69 3715 13 29 0 00 2 286 10 00 0 00 4571 20 00 2 857 7 428 27 37 7 428 26 58 Groupe Investisseurs 0 0 00 6 857 1 200 000 30 00 4 286 750 000 11143 41 05 11143 39 88 Total 16 000 100 00 6 857 1 200 000 22 857 100 00 4 286 750 000 27 143 100 00 800 27 943 100 00 Prix par action 1 00000 175 00 175 00 175 00 valo pre money fully Valo pre money 16 000 diluted valo pre money fully diluted 3 999 975 dh valo pre money fully 4 139 975 valo post money fully Valo post money 16 000 diluted 3 999 975 dh dh valo post money fully diluted 4 750 025 valo post money fully 4 890 025 0 montant tour 1 200 00 dh montant tour 750 000 0 dont VC 1 200 000 db db db dh dont VC 750 000 e Situation de d part capital social de 16 000 valeur nominale par action d un euro r parti entre quatre fondateurs e Besoin de financement r el 1 6 M e Demande de financement 1 95 M apr s augmentation de certaines charges in
39. 444440 48 5 2 Les trois phases possibles pour sortir d un pacte 49 De 1 Lacanen Ahom CS a nant an der A Ne ct A ie ne 49 52 2 La gesti n SOUS Mandat 42 dune barre Dln ensure dot een dur ares 49 5 2 3 La sorti SOUS contrainte ssq ssia aa sas iaa aa honneur en rien nu done dons 49 5 3 Les WpPeS de Sorli 2 8 d ve drme dione de mare ia Ea ane de Br de dote mat ne ee en tina ire 49 5 3 Lasonic le 0 EU ISLE RC aLa ia e E aae iA a aa G Naa 49 5 3 2 Fonds d investissement r i ari Eis i ena ho dd ed se i del nn ea a EE E Qui e DS 49 5 3 3 Lintroduction et DOUSS 2 4448 neue a a Bennett Ea au lens d i ia i a a ie 50 5 3 4 La reprise par l entrepreneur 4444 444442e 50 5 4 Conseils pratiques pour bien pr parer et r ussir la sortie 50 54 1 Lecontexte et le calendrier 22 aus sis ea aea E ae EE EE E E E EG 50 5 4 2 La gestion d la sortie lt 406 irase nant ae an nEri a Pate art di 51 54 3 Aules r fl ionS 2 Lien tedere e raare des eee Re ee ee de anne EEA 51 5 5 Conclusion la sortie est tr s consommatrice de temps 51 6 CONCLUSION ea ne den Do are ar do dd De ee QU 52 1 GLOSSAIRE Re do D ue eee bo E eo dr ei EE A Rd ee 53 8 ANNEXES 2iuu ss1sdaau ss liisis dir iphinsae diurne 55 INTRODUCTION 1 Au mod le conomique fran ais mettant en avant les belles r u
40. Les Cah PATATE DFCG Le partage de tous les savoirs L ouverture du capital des PME Mode d emploi pour de nouvelles perspectives de d veloppement ISSN 1950 0033 ISBN 979 10 92310 03 0 20 N 12 Novembre 2014 Comi d Scientifique by DFCG Les Cahiers techniques Le partage de tous les savoirs L ouverture du capital des PME Mode d emploi pour de nouvelles perspectives de d veloppement DFCG ASSOCIATION NATIONALE DES DIRECTEURS FINANCIERS ET DE CONTR LE DE GESTION LA DFCG L ASSOCIATION DES PROFESSIONNELS ASSOCIATION NATIONALE DES DIRECTEURS FINANCIERS ET DE CONTR LE DE GESTION n des associations des professionnels finances gestion 3 200 membres 1 00 soci t s repr sentant 1 3 du PIB de la France O ans d existence FINANCE GESTION EN 50 ANS LA DFCG EST DEVENUE UN R F RENT DANS LA SPH RE FINANCI RE En 1964 a t cr e l ANCG l Association Nationale des Conseillers et Contr leurs de Gestion Apr s quelques ann es d existence marqu es par un fort d veloppement du m tier de contr leur et le lancement de l Association Internationale IAFEI elle a d cid d adopter le nom d Association Nationale des Directeurs Financiers et de Contr le de Gestion dont le sigle est DFCG Aujourd hui la DFCG est une association de professionnels Directeurs Financiers et ou Directeurs de Contr le de Gestion d entre
41. Marville Torre Ratchet Cette clause a pour but Comme pour toute clause 6G d assurer un ou des in vestisseurs la possibilit de d tenir des produits finan ciers anti dilutifs g n ralement des BSA pour le cas o un tour de table ult rieur interviendrait et ou une cession inf rieure au prix d acquisition de ses titres En l occurrence c est une forme de r compense du risque pris par les premiers investisseurs particuli re il peut s av rer utile de fixer des niveaux de sa validit et donc de consid rer 1 qu une op ration serait diluante d s lors que le montant en jeu est sup rieur une somme donn e ou que le pourcentage de dilution est sup rieur x 2 que les titulaires de BSA anti dilutifs ne pourront souscrire l op ration diluante que dans la mesure o ils exercent un pourcentage minimum donn de leurs droits 75 par exemple toute op ration complexe tant difficile d crire pr cis ment en termes juridiques il est pr conis de joindre en annexe un exemple d application de ce type de clause pour limiter tout malentendu ult rieur 3 2 4 Garanties Les actionnaires historiques devront apporter des garanties aux nouveaux investisseurs pour leur assurer qu ils ach tent bien des actions correspondant r ellement la valeur connue des actifs et passifs de la soci t dans laquelle ils investissent L tendue des garanties est large e
42. VENIR sur les probl matiques comptables et financi res en concertation troite avec les associations professionnelles de la finance telles que l APDC Association des Professionnels et Directeurs Comptabilit et Gestion l AFIGESE Association Finance Gestion valuation des Collectivit s Territoriales l AFDCC Association des Cr dit Managers AFTE Association Fran aise des Tr soriers d Entreprise l IFACI Institut Fran ais de l Audit et du Contr le Internes l AMRAE Association pour le Management des Risques et des Assurances de l Entreprise l IFA Institut Fran ais des Administra teurs EOA European Outsourcing Association gt SUSCITER la r flexion et le travail en commun pour faire merger des p les d expertise permettant la DFCG d tre un acteur de r f rence dans le d bat conomique et financier gt ACCUEILLIR ses membres dans un espace de convivialit dans un r seau profession nel et solidaire C est galement la possibilit d int grer plus rapidement la communaut financi re et de progresser dans son quotidien avec une attention particuli re port e sur la gestion de carri re gt CHANGER des expertises m tiers compl mentaires dans le cadre de la Maison de la Finance Cette Maison de la Finance regroupant l AFDCC l APDC et la DFCG est une premi re initiative dans le monde associatif professionnel et permet d s pr sent tous les collaborateurs des services
43. a charge de travail ainsi que les ressources n cessaires ce type d op rations Il doit se positionner comme le gardien du temple m me s il a des int r ts personnels en tant qu actionnaire r sister la pression combin e des investisseurs sortants et de l actionnaire fondateur enclins embellir la mari e par des d cisions de gestion au d triment des int r ts de l activit report d investissements cl s par exemple voire des d cisions comptables Dans ce dernier cas le directeur financier doit pouvoir s appuyer sur des experts comptables et commissaires aux comptes avis s qui le conforteront ce qui vitera d tre per u comme un frein au projet e Un contexte ma tris Il faut viter les surprises car elles risquent d entra ner des points de blocage lors des phases ultimes de n gociation Une sortie compliqu e ou conflictuelle peut rejaillir n gativement sur la soci t et sur le degr de confiance de nouveaux entrants potentiels qui peuvent vouloir alors se pr munir de toute difficult via une multiplication de clauses sophistiqu es ou contraignantes dans le nouveau pacte d actionnaires Il s av re ainsi n cessaire de clarifier les r les respectifs de chacun et de d finir ensemble le r le des investisseurs sortants dans la recherche de nouveaux investisseurs dans la communication et dans la n gociation Le directeur financier joue un r le central il organise
44. a donc int r t disposer d actions privil gi es aux pr rogatives statutaires fortes Mais au del il Va renforcer son statut par un pacte d actionnaires pr sentant des caract ristiques de flexibilit de confidentialit et d efficacit mieux m me de d fendre ses int r ts travers une action de concert avec les actionnaires majoritaires dirigeants de la soci t Bien videmment les pr rogatives au niveau du pacte social assurent un r el pouvoir juridique sur le fonctionnement de la soci t et ses dirigeants ceci en toute transparence et l galit vis vis des autres actionnaires Mais le moment et les conditions d entr e de l investisseur au capital impactent fortement sa capacit imposer des pr rogatives au niveau statutaire L entr e de l investisseur en Sauveur ou en partenaire de la croissance modifie in vitablement l quilibre des forces en pr sence Les privil ges statutaires que l on rencontre le plus fr quemment sont e Privil ges p cuniaires o R partition des b n fices o R partition de l actif social o Droit de retrait e Privil ges extra p cuniaires o Droits tendus d information et de com munication o Droits tendus d expertise nomination du CAC pouvoir de mandatement de missions d audit approfondi o Droits d avis et d autorisations pr ala bles contr ler les op rations de gestion o Privil ges anti dilution contr le
45. actions au profit d un actionnaire l s en rappelant qu une obligation de faire ou de ne pas faire peut tre sanctionn e par la destruction de ce qui a t fait en contravention avec l engagement en l esp ce par la nullit de la cession intervenue en fraude du pacte Cass com 24 mai 2011 St Veolia propret Le pacte d actionnaires peut enfin pr voir l avance les sanctions applicables en cas de violation de ses dispositions assortie d une mention expresse l article 1142 susvis Philippe Torre Avocat au Barreau de Paris Cabinet Reinhart Marville Torre 33 34 3 2 6 Le cas du bridge de tr sorerie La clause essentielle non crite dans le pacte Dans le cadre du d veloppement de la soci t qui peut tre tr s rapide dans le cas d une start up ou m me d une soci t en capital d veloppement il se peut que la croissance du chiffre d affaires soit d un niveau bien sup rieur celui des flux de tr sorerie d gag s en raison par exemple de politiques marketing ou de recherche ambitieuses ou plus simplement de d calages de paiement trop importants des clients Les dirigeants r sistent bien difficilement un d veloppement rapide du CA qui justifie le bien fond de leur business model La n cessit pour faire face aux ch ances de paiement d un bridge de tr sorerie appara t alors Les investisseurs qui disposent seuls des fonds permettant la soci t de poursuiv
46. alement attirer un fonds d investisse ment ayant des moyens plus importants La sortie d un ou plusieurs des actionnaires dirigeants repr sente une autre difficult L investisseur doit s assurer de la p rennit des savoir faire de l entreprise qui lui permet tront de construire une strat gie de d velop pement sans le concours de l quipe dirigeante actuelle Le positionnement de l entreprise sur son march et les leviers de croissance susceptibles d tre activ s sont les principaux vecteurs de motivation dans ce type d op ration Cahier Technique N 12 1 2 4 Le cas particulier du financement par effet de levier Le LBO Leverage Buy Out d signe l op ra tion de rachat d une soci t avec effet de levier par le dirigeant de l entreprise Le LMBO Leverage Management Buy Out d signe le rachat d une entreprise par des cadres dirigeants de la soci t Cette op ration consiste racheter une entreprise avec effet de levier c est dire avec endettement bancaire Le principal avantage de ces op rations consiste permettre un ou des cadres dirigeants de prendre le contr le d une soci t cible avec un apport personnel r duit puisque l acquisition est largement financ e par un emprunt bancaire dont le co t est inf rieur au taux de rentabilit attendu de la cible Le m canisme simplifi est le suivant des cadres ou investisseurs deviennent actionnaires de la soci t cible par l
47. apter ces conseils en fonction de la situation Le directeur financier confront l arriv e d un nouvel investisseur pourra utiliser ce chapitre comme une grille d analyse pour pr parer un plan d actions 4 1 2 Reporting C est le reporting qui est le lien le plus visible et souvent le plus sensible entre le directeur financier et les investisseurs I m rite donc une attention particuli re et doit tre une priorit pour le directeur financier c est aussi un l ment de sa communication personnelle Tout en conservant une longueur d avance le maintien de la transparence dans le reporting r current aux investisseurs s av re primordial En particulier le directeur financier doit disposer des moyens pour satisfaire la fois son Directeur G n ral les autres acteurs internes et les investisseurs Il est important que le reporting aux investisseurs soit coh rent avec le reporting interne e Le directeur financier n a pas de temps perdre en multipliant les rapprochements et explications des carts entre les deux sources d informations e L alignement des int r ts des actionnaires et des op rationnels passe donc par un reporting identique e Un seul syst me r duit les co ts de production de l information Mais un syst me unique implique des changements et des adaptations le reporting devient ainsi un outil du projet d entreprise La premi re action du directeur financier sera de co
48. ar exemple ou de sous traitance qu il est pr f rable d anticiper dans les discussions pr alables toute sortie e Communication et gestion de la sortie aupr s des salari s Cette nouvelle tape peut tre l occasion de communiquer sur le projet d entreprise pour affermir l adh sion des leaders d opinion et du plus grand nombre de salari s La transparence concernant la logique de cette sortie et l opportunit que constitue la solution relais pour l entreprise et ses salari s doivent tre mises en avant afin de cr er une nouvelle dynamique au sein de l entreprise N oublions pas que les soci t s dot es d un comit d entreprise se doivent d informer ses repr sentants il est donc pr f rable de ma triser sa communication plut t que de voir enfler la rumeur qui peut compromettre certaines op rations 5 2 Les trois phases possibles pour sortir d un pacte 5 2 1 La concertation La concertation correspond souvent la notion de meilleurs efforts pr vus dans le pacte Elle peut porter sur une opportunit ou sur une solution construite par l une des parties Du point de vue de la soci t il peut tre tr s opportun de ma triser son destin construire une solution qui satisfasse les investisseurs en tenant compte des souhaits de l actionnariat principal ce dernier peut rester minoritaire ou continuer g rer la soci t pendant une dur e d finie Cahier Technique N 12
49. asse Le bridge de tr sorerie est une op ration de gr gr au cours de laquelle les fondateurs sont en position de faiblesse Les fondateurs ou tout actionnaire n ont d ailleurs pas privil gier leurs int r ts en tant qu actionnaires par rapport aux int r ts de la soci t Ils sont alors malheureusement souvent oblig s d accepter les nouvelles exigences des investisseurs lors d un bridge 3 3 Contraintes fiscales L administration fiscale exerce depuis plusieurs ann es une pression fiscale accrue sur les groupes sous LBO et ceux faisant l objet d op rations par un fonds d investissement tranger Il appartient au management de bien anticiper les contraintes et les risques fiscaux d s le stade du montage de l op ration envisag e Le management doit se faire conseiller sur ces aspects dans le cadre de l ing nierie de l op ration en fonds propres en y incluant l tude de l impact de l op ration sur la fiscalit personnelle des actionnaires historiques On note en particulier l extension du dispositif de lutte contre la sous capitalisation en 2011 qui a contribu limiter le levier fiscal dans le cadre d acquisitions en LBO ou dans le contexte d op rations de croissance externe Des limitations sp cifiques ont t introduites sur la d ductibilit l imp t sur les soci t s des int r ts qui r mun rent les pr ts consentis par des actionnaires directs et plus g n ralement l
50. ccasion de pr senter et de valoriser le chemin parcouru depuis la cr ation ou la reprise de la soci t Il s agit galement d illustrer les tapes significatives franchies ce jour e Les chiffres cl s Effectif chiffre d affaires portefeuille produits sont autant de param tres mettre en exergue dans cette partie e Localisation s partenariats 2 1 3 Pr sentation de l opportunit de march L opportunit doit tre d taill e avec la pr sentation de l offre et du march auquel elle s adresse Pr sentation du produit ou du service Il s agit de d crire l offre e Sous un angle technique en pr cisant ses caract ristiques e Sous son aspect commercial o quel besoin r pond t elle o quelle est sa valeur pour le client o en quoi est elle innovante ou diff rente Pr sentation du march C est une section importante qui permet de situer le projet dans son contexte La qualit de l analyse du march s av re galement un r v lateur de l expertise et de la lucidit de l quipe Il s agit en particulier d viter les pr sentations qui indiquent des parts de march peu r alistes et oublient d voquer la concurrence et de possibles innovations technologiques Il faut en effet voquer la concurrence en mettant en vidence quels sont les atouts de l offre de l entreprise sur le march convoit Id alement l tude de march sera produite par un tie
51. dant veiller ne pas s enfermer dans une quation impossible tenir 2 2 La rencontre avec l investisseur 2 2 1 Pr parer l entretien On n a jamais deux fois l occasion de faire une bonne premi re impression Cette citation souligne l importance de cette premi re rencontre Prendre du recul par rapport son propre projet s av re essentiel Il est ainsi utile de r aliser un d frichage Internet pour lister les principaux sujets d actualit concernant sa soci t et le cas ch ant se pr parer les commenter La pr sentation doit tre travaill e sur le fond bien s r mais galement sur la forme 2 2 1 1 Sur la forme En cas d accompagnement par un cabinet ext rieur l alternance des temps de parole permet de donner plus de dynamisme la pr sentation Il peut galement tre pertinent de roder la pr sentation en interne aupr s d un avocat du diable pour d samorcer les questions difficiles Cet exercice pr sente plusieurs avantages e Acqu rir une plus grande aisance e Tester l impact de l argumentation et b n ficier d un retour sur la pertinence des propos et de la gestuelle qui l accompa gnent e Recueillir un feedback sur le langage corporel Ne remettez pas de document support avant ni pendant la pr sentation pour maintenir l attention de vos interlocuteurs Soyez concis et vitez les pr sentations Powerpoint qui n en finissent pas 2 2 1 2 S
52. de la table avec ses partenaires financiers pour ren gocier si tout se passe bien il y aura accord unanime pour assouplir les contraintes comptables au profit de la r alit conomique gt Au contraire la situation se d grade s rieusement pour respecter tout prix les contraintes de covenants le management plus proche de la lettre que de l esprit va accentuer la d gradation de la situation en prenant des mesures tr s p nalisantes pour le devenir de l entreprise lui permettant tout de m me de respecter ses ratios diminution des frais de marketing des travaux de R amp D On a m me vu une entreprise qui a licenci en milieu d ann e un cadre dirigeant essentiel le num ro 2 pour viter des charges de salaires qui lui ont permis de respecter ses ratios alors m me que les charges de licenciement class es en exceptionnel n taient pas prises en compte dans les ratios d EBITDA qu il fallait respecter Cahiers Techniques n 12 Novembre 2014 20 diteur Association nationale des directeurs financiers et de contr le de Gestion DFCG Association loi 1901 14 rue Pergol se CS 11655 75773 Paris Cedex 16 France Directeur de la publication Thierry LUTHI D l gu e G n rale B atrice LEBOUC Directeur des tudes Pierre Yves BING Mise en page et Impression Plan te Graphique Le Mesnil Gr michon 76160 Saint Martin Du Vivier Gu Scientifique by DFCG www dfc
53. de la tr sorerie 4 2 2 Le budget de tr sorerie et son suivi La tr sorerie est une pr occupation quotidienne du directeur financier et peut accaparer une grande partie de son temps Il doit d l guer et mettre en place les syst mes qui lui permettront de collecter l information La principale difficult consiste obtenir des chiffres pertinents pour tablir le pr visionnel de tr sorerie Cela commence par le chiffre d affaires Un process budg taire doit tre mis en place afin d tablir un pr visionnel de chiffre d affaires Ces informations doivent tre syst matiquement mises jour chaque mois par les services commerciaux pour un horizon couvrant les trois prochains mois La deuxi me difficult consiste obtenir les donn es qui ont un impact sur la tr sorerie achats imp ts charges et organiser les flux vers un collaborateur qui en fera la synth se pour g rer au quotidien la tr sorerie Le suivi du budget se fait mensuellement par grands postes avec une comparaison entre le pr vu et le r alis 4 2 3 G n rer de la tr sorerie par la gestion du BFR Une gestion active du BFR peut g n rer de la tr sorerie Classiquement il s agit d agir sur les postes suivants e Achats n gociation des d lais de r gle ments fournisseurs e Administration des ventes r activit pour viter tout retard dans la facturation souci de qualit pour viter les litiges administratifs qui s
54. de r pondre aux questions pr cises des interlocuteurs 2 1 7 Strat gie de lev e de fonds Les r flexions sur la strat gie de lev e de fonds peuvent conduire mod liser des plans financiers diff rents selon le timing et la taille de s louverture s du capital Comme le monde du capital d veloppement est petit l id e n est pas de vendre un projet g om trie variable selon les interlocuteurs mais de pr senter des sc narii de d veloppe ment avec des intensit s capitalistiques diff rentes 2 1 8 Aller chercher une signature Lorsque l on l anticipe suffisamment il est possible d aller chercher une signature d un cabinet de premier plan pour auditer les comptes et rassurer ainsi les investisseurs dans le cadre de leur travaux de due diligence 2 1 9 Cibler les investisseurs Ce th me important est d velopp au paragraphe 1 3 4 Comment choisir son investisseur 2 1 10 Fixer un horizon d investissement compatible Il s agit de trouver un compromis entre e L horizon d investissement qui permet d optimiser les avantages concurrentiels de l investissement e L horizon de placement de l investisseur li sa strat gie et ses objectifs de rendement Le business plan doit id alement se caler sur le premier horizon qui n est pas toujours en ad quation ligne avec le second celui de l investisseur Comme toute n gociation elle se conclut sur un compromis Il faut cepen
55. du management aux investisseurs Mise en place d une data room Due diligences comptables financi res emprunts besoin en fonds de roulement tr sorerie juridiques propri t intellectuelle baux contrats et sociales R ception des offres engageantes S lection en comit d un investisseur Cahier Technique N 12 3 PHASE DU SIGNING Valorisation d finitive N gociation du montage R daction du pacte d actionnaires Saisine ventuelle des Autorit s de la concurrence par l investisseur R daction et signature du protocole d accord 4 PHASE DU CLOSING Requ tes aupr s du tribunal pour nomination ventuelle d un commissaire aux apports d un commissaire aux avantages particuliers BSA actions de pr f rence Convocation de l assembl e g n rale Rapports g n raux et sp ciaux des commissaires aux comptes suppression de DPS actions r serv es aux salari s conventions r glement es Cr ation du compte bancaire bloqu pour l augmentation de capital Tenue de l assembl e g n rale extraordinaire R ception d blocage des fonds Signature des nouveaux statuts et du pacte d actionnaires Remise chaque actionnaire d une copie du registre indiquant la d tention des titres Tenue du premier Conseil nomination des instances dirigeantes 3 2 Le pacte d actionnaires Le pacte d actionnaires marque le d part de la
56. e le r glement int rieur du Conseil Le Conseil de surveillance tablit et adopte des r gles de fonctionnement crites qui constituent son r glement int rieur Le r glement int rieur a notamment pour objet de e Pr ciser la composition l organisation le r le et les pouvoirs du Conseil en reprenant pr cisant et le cas ch ant compl tant certaines dispositions l gales et statutaires existantes e Optimiser l efficacit des r unions et des d bats et servir de r f rence pour l valuation p riodique que le Conseil fera de son fonctionnement e De mani re plus g n rale inscrire le contr le permanent exerc par le Conseil sur la gestion de la soci t par le Directoire dans le cadre des r gles les plus r centes garantissant le respect des principes fondamentaux du gouvernement d entre prise ce titre le r glement sera formalis l attention de tous ses membres Par exemple sa structure peut se composer de quatre parties comme suit e 1 Composition organisation et fonction nement du Conseil e 2 Comp tences et pouvoirs du Conseil e 3 Comit s e 4 D ontologie des membres du Conseil Chaque membre du Conseil est individuelle ment tenu au respect du r glement int rieur Il est usage interne et n a pas vocation se substituer aux statuts de la soci t mais il les met en uvre de fa on pratique Il ne peut donc tre oppos la soci t par des tiers
57. e s accorder sur sa valorisation et donc le prix de souscription exercice incontournable mais d licat et souvent complexe Celle ci fait l objet d une n gociation entre les dirigeants qui sont tr s souvent les fondateurs les investisseurs historiques le cas ch ant et les nouveaux entrants Cette valorisation est fonction de l tat de d velop pement de l entreprise et de ses perspectives Elle fait souvent l objet de prime abord de d saccords entre les parties La valorisation retenue sera l objet d un compromis bas sur la combinaison de plusieurs m thodes d valuation Il existe trois types de m thodes principales e Les m thodes bas es sur les comparables e Les m thodes bas es sur les revenus futurs e Les m thodes bas es sur l actif net Le choix de la m thode de valorisation est souvent fonction du contexte particulier de l entreprise et de l tat de son d veloppement Le capital risque limite l usage des m thodes de valorisation classiques En effet les entreprises innovantes pr sentent des caract ristiques particuli res telles que l absence de comparables la faiblesse du chiffre d affaires et des capitaux propres les m thodes traditionnelles sont plus adapt es au capital d veloppement Il en sera de m me pour les entreprises en retournement m me si en g n ral la reprise est principalement fond e sur celle des dettes avec ventuelle clause de retour meilleu
58. e des besoins de finance ment du capital amor age au capital transmission Et pourtant la pratique de l apport en fonds propres est bien diff rente selon les stades de d veloppement de la PME avec des acteurs priv s sp cialis s par tape de son volution 4 L ouverture du capital est une op ration strat gique sur le plan patrimonial pour les actionnaires et au niveau du d veloppement de l entreprise pour ses collaborateurs et ses partenaires Elle exige une pr paration importante tr s en amont Le r le du Directeur Administratif et Financier en bin me avec son PDG est absolument essentiel tout au long des diff rentes phases de l apport en capitaux Ce sont autant de raisons de b tir ce cahier technique qui sans tre exhaustif a vocation aider le directeur financier r fl chir et pr parer l ouverture du capital de son entreprise Nous esp rons donc que ce document permettra au lecteur de mieux appr hender les bonnes pratiques li es l ouverture du ca pital d une PME 11 12 Quelles sont les strat gies d ouverture du capital pour une PME La vie d une entreprise et son d veloppement repr sentent une succession d tapes qui sont pour l actionnaire dirigeant des occasions de s interroger sur les meilleures opportunit s de financement L emprunt bancaire et le renforcement des fonds propres repr sentent aujourd hui les principales sources de financement de l ent
59. e traduisent par des d calages de r glements e Commercial n gocier des d lais de r gle ment courts et des acomptes la com mande e Recouvrement pr relance d tection des litiges et connaissance des process de paie ment des clients et relance clients e Limiter les stocks augmenter la rotation des stocks et viter les stocks dormants de confort Une bonne gestion du BFR s av re galement n cessaire afin d viter un bridge de tr sore rie 4 2 4 Profiter de la lev e de fonds pour obtenir tout de suite des financements compl mentaires Lever plus de fonds au d part en se m nageant des marges de man uvre en cas de difficult s peut se r v ler payant terme Cela peut permettre de faire travailler des banquiers sur des placements et d obtenir ainsi des lignes de cr dits court terme qui pourront permettre de traverser une p riode d licate La sortie des actionnaires La sortie d un actionnaire correspond la plupart du temps la fin d un cycle pour l entreprise En g n ral ce cycle se situe dans une fourchette de 3 5 ans qui correspond au temps n cessaire pour cr er le maximum de valeur partir des investissements initiaux Cette sortie de l actionnaire s anticipe d s son entr e notamment dans le pacte d actionnaires Des clauses y sont r dig es compl tant et pr cisant les clauses statutaires afin de garantir une certaine stabilit du capital to
60. eant Cet accompagnement peut prendre la forme d un coaching du dirigeant et l entreprise pourra aussi int grer un incubateur espace d h bergement qui regroupe des start up Cette tape qui permet l entreprise de se positionner sur son march comme futur acteur de son march est probablement la plus d licate En effet le dirigeant doit d montrer qu il dispose des qualit s requises pour r aliser son business plan alors qu il n a encore jamais t confront aux situations qu il va rencontrer 1 2 1 Le financement du d veloppement de l entreprise Le dirigeant actionnaire souhaite ce stade faire rapidement croitre son entreprise confort par la r ussite de ses premiers choix strat giques Il tablit son business plan et projette lavenir de l entreprise dans un sc nario de croissance interne et ou externe Son choix de recourir la croissance externe plut t qu interne est tr s souvent dict par l objectif d acqu rir rapidement une technologie un savoir faire une position sur un march et de gagner ainsi un temps pr cieux pour le d veloppement de son entreprise La croissance peut aussi tre conditionn e par le financement d un ambitieux projet de R amp D qui comprendra sur plusieurs ann es le financement de d penses de personnel et de mat riels affect s la recherche 1 2 2 Le financement de la restructuration de l entreprise Le financement de la restructuration
61. eau gt COMMISSION MA TRISE DES RISQUES ET CONTR LE INTERNE pr sid e par Florence Giot et Marc Duchevet gt COMMISSION NORMES COMPTABLES pr sid e par ric Ropert et Emmanuelle Cordano gt COMMISSION FISCALIT D ENTREPRISE pr sid e par Gianmarco Monsellato et Romain Grau Les travaux des groupes de travail peuvent concerner des th mes d actualit une r flexion la technique ou une vision prospective Ils sont ensuite restitu s sous forme de publications articles ou dossiers dans Finance amp Gestion cahiers techniques fiches point de vue ou de participations des tables rondes lors d v nements Le Comit Scientifique publie des ouvrages dans une collection DFCG Eyrolles dirig e par Fran ois Xavier Simon Contact Pierre Yves BING Directeur des tudes et de la formation DFCG 01 42 27 83 77 pierreyvesbing dfcg asso fr DFCG PR FACE Louis Godron Pr sident sortant de l AFIC mandat Juin 2012 Juin 2014 Association Fran aise des Investisseurs pour la Croissance amp Pr sident du groupe de capital investissement ARGOS SODITIC Parmi les divers intervenants du financement des entreprises le capital investissement est un acteur majeur et tout particuli rement aupr s des jeunes entreprises et des PME Sa vocation est de permettre la concr tisation de projets port s par des entrepreneurs n ayant pas les ressources financi res n cessaires qu il s agisse de cr ation de
62. el parfois EBIT Earnings Before Interest and Taxes Le multiple du r sultat net ou Price Earning Ratio PER Selon les caract ristiques de la soci t et du secteur certains multiples seront retenus et panach s avec des pond rations diff rentes 3 1 2 Les M thodes bas es sur les revenus futurs La m thode la plus largement admise est la m thode DCF Discounted Cash Flow 23 24 Cette m thode valorise une entreprise par ce qu elle rapportera dans le futur Elle consiste calculer la valeur actuelle nette des flux de tr sorerie futurs attendus Un des principaux int r ts de cette m thode est de mettre en vidence l ensemble des hypoth ses qui sous tendent la valorisation croissance rentabilit investissements Ce type d valuation se d compose en quatre phases mod lisation des flux de tr sorerie attendus estimation du flux norma tif calcul du co t moyen pond r du capital d termination de la valeur de l entreprise e Toute l approche part du business plan sur un horizon de 3 5 ans Il convient d examiner le caract re r aliste coh rent et pertinent des hypoth ses sous jacentes pour disposer d un mod le pr visionnel exempt d erreurs mat rielles et refl tant un d veloppement r alisable e Une fois examin es les pr visions tablies 3 ou 5 ans il faut estimer la performance financi re que la cible est en mesure de maintenir long terme e Le co t
63. elles offertes un ou plusieurs autres actionnaires Droit de sortie conjointe totale ce droit permet un actionnaire de c der des titres dans des conditions identiques celles offertes un ou plusieurs autres actionnaires dans le cas o le s b n ficiaire s du transfert obtiendrait ent de ce fait le contr le de la soci t de concert ou non Droit de pr f rence cf tableau ci dessous Changement de contr le de la soci t r sultant d une op ration financi re Les clauses g n rales ayant peu d impact sont celles num r es ci dessous Inali nabilit des titres p riode de conser vation des titres pour emp cher les fonda teurs de vendre tout ou partie de leurs titres modifiant la r partition du capital de la soci t des investisseurs peuvent ne pas souhaiter qu un tiers non d sir par eux puisse exercer le contr le de la Soci t Les investisseurs disposent alors d un droit de retrait pour se d sengager de la Soci t Droit de pr emption Cftableau ci dessous Droit de cession conjointe et proportion nelle ce droit permet un actionnaire de Clause d obligation de sortie drag along cette clause est particuli rement surveiller cf tableau ci dessous Dangerosit de pr emption sion par un actionnaire de tout ou partie de ses titres tout actionnaire b n ficie du droit d acqu rir des conditions identiques celles accept
64. ement par une exigence plus grande des investisseurs en termes de pr sentation des dossiers track record ventuel de la soci t et de ses dirigeants mod le conomique description pr cise de ses produits pr sentation argument e de ses objectifs de d veloppe ment et de son business plan Relevons aussi que dans notre environnement marqu par des exigences de plus en plus contraignantes du secteur bancaire dans ses op rations de financement les chefs d entreprise ont de plus en plus recours de nouveaux intervenants pour soutenir leurs besoins de capitaux 2 D s lors l ouverture du capital s impose comme un sujet majeur pour les PME Les besoins en fonds propres des start up PME et ETI fran aises vont donc cro tre significati vement ces prochaines ann es non seule ment pour leur d veloppement mais aussi pour leur d sendettement La tendance moyen terme serait de tendre vers un effet de levier inf rieur 50 contre pr s de 60 actuellement et ce dans un contexte o les besoins de financement augmentent L ouverture du capital permet aussi aux petites et moyennes entreprises de b n ficier de l accompagnement et des conseils des fonds priv s qui apportent une vision strat gique du d veloppement et souvent plus entrepreneuriale que les acteurs du finance ment bancaire 8 La cha ne de financement en fonds propres par les soci t s de capital investissement couvre l ensembl
65. eprises en France Et leurs effectifs ont progress de 3 6 alors que le secteur marchand dans son ensemble a d truit des emplois sur la m me p riode Le dirigeant qui envisage d ouvrir son capital peut et doit attendre de trouver le soutien d un partenaire fiable avis professionnel et pr sent qui l aidera construire une croissance durable allant au del du terme m me de l investissement Dans cette relation le DAF joue un r le pivot pour assurer notamment au del de sa contribution la strat gie de l entreprise les remont es d informations qui permettent un pilotage en finesse de l activit Par sa connaissance du terrain et du secteur il est le garant de la pertinence du calibrage et de la fiabilit des indicateurs retenus la fois strat giques et op rationnels et donc l interlocuteur privil gi pour l laboration et l volution de ces outils Il est d terminant que dans ce mariage dur e d termin e le dirigeant choisisse l quipe de gestion avec laquelle il se sent en confiance pour partager les phases bonnes et moins bonnes que r serve la vie de l entreprise Cette relation faite d changes formels et informels sur laquelle va se construire la vie commune est la cl de vo te du succ s de la dynamique qui va s installer La d cision d ouvrir son capital est sans doute un acte raisonn et rationnel le choix du partenaire est aussi un choix humain Signe s il
66. es investisseurs ayant alors 30 du capital Il peut tre d cid que la valorisation pre money soit de 5 M En contrepartie si la cession de la soci t se fait en dessous de 5 ME il peut tre pr vu que les actions de pr f rence repr sentent alors 60 du capital et non 30 Au del de 5 M de valorisation pour la sortie les investisseurs retrouveront leur pourcentage de 30 Plusieurs tranches de valorisation et de pourcentages associ s peuvent tre pr vues Ce montage par actions de pr f rence permet de compenser des difficult s li es aux n gociations sur la valorisation le manage ment ayant tout int r t obtenir une valorisa tion la plus forte d s le d part les pr visions de business plan tant rarement atteintes Ce montage peut n anmoins rendre plus compliqu d ventuels tours de table Les 3 1 5 Chronologie des op rations Le synoptique suivant d taille cette chronologie nouveaux investisseurs souhaitent alors souvent ren gocier un ajustement des droits des actions de pr f rence des anciens investisseurs Il est n anmoins possible de leur attribuer les m mes droits 3 1 4 1 2 Package pour les managers Les managers actionnaires ou non peuvent n gocier un int ressement en capital en fonction de l atteinte d objectifs pr visionnels parfois appel s milestones d finis conjointe ment avec les investisseurs lors de l ouverture du capital Dans notre exemple nous prenons
67. es aides publiques et cr dits bancaires le directeur financier sera force de proposition pour le renforcement des fonds propres Le directeur financier sera ma tre d oeuvre sur l ensemble des phases de l op ration de lev e de fonds pr paration simulation et pr vision s lection et n gociation impl mentation puis pilotage et gestion des flux une fois l op ra tion r alis e Franchir ces nombreuses tapes n cessite de nombreux mois de pr paration minutieuse et de veille permanente avec l aide de conseils externes sp cialis s De nombreux acteurs conomiques de l amor age au d veloppement sont pr ts accompagner les PME et ETI atteindre une taille critique innover investir embaucher exporter se d velopper en r sum se pr parer figurer parmi les leaders de demain dans leur secteur d activit R ciproquement ouvrir son capital est souvent un pr requis pour d ployer sa strat gie et ouvrir des portes vers de nouvelles ambitions Le directeur financier apportera la structuration et la technicit au titre desquels le pr sent cahier expose de nombreuses r ponses Glossaire ABSA Action Bons de Souscription d Actions titre qui se compose d une action classique et d une ou plusieurs options de souscription d actions nouvelles BSA Bons de Souscription d Actions il s agit d un titre financier qui permet pendant une p riode donn e d acqu rir des actions un
68. es pr ts consentis par une entreprise li e emprunteur Egalement le r cent dispositif Carrez vise exclure la d duction des charges financi res support es par une entreprise fran aise essentiellement dans le cas d op rations r alis es en France par des fonds d investis sement trangers Une telle situation peut induire une pression suppl mentaire sur le retour sur investissement que le management doit apporter au fonds 3 4 Gouvernance 3 4 1 Points cl s La gouvernance est un point fondamental de la saine gestion d une PME laquelle le Directeur G n ral et le directeur financier doivent veiller de concert et un sujet auquel les investisseurs accordent une attention et une implication de plus en plus fortes Il s agit non seulement d un mode de s paration des pouvoirs la direction et la gestion op ration nelle vs le contr le et la supervision mais aussi d un mode de coaching et d appui au chef d entreprise accompagnement et pilotage strat gique L organisation de la gouvernance se veut de plus en plus soign e au fil du temps en raison des risques croissants pour les acteurs notamment ceux de se voir attribuer la qualit de dirigeant de fait D un mod le implicite la gouvernance est pass e un mod le de plus en plus explicite avec formalisation de la m canique et du fonctionnement et avec typologie et professionnalisation du m tier d administrateur De m me une vigilance croi
69. es qui pr sentent un caract re historique et non pr visionnel Ces m thodes sont essentiellement bas es sur le patrimoine de l entreprise c est dire le bilan La valeur de l entreprise est selon cette m thode bas e sur des valeurs tir es du bilan en appliquant certaines corrections e R valuation des biens ayant pris ou perdu de la valeur immobilier terrain fonds e R int gration d actifs financ s en cr dit bail sans oublier leur contrepartie au passif e Int gration de passifs absents du bilan c est souvent le cas du passif social e Suppression de non valeurs frais d tablissement frais de recherche Les calculs n cessaires sont abordables dans certaines situations s ils d livrent une valeur suffisamment proche de la valeur conomique pour clairer la valorisation Is s av rent galement utiles pour aborder la valeur de remplacement ou la valeur de liquidation de l entreprise Le principal d faut de ces m thodes est qu elles ne refl tent pas le potentiel cono mique futur l entreprise 3 1 4 Exemples de montages financiers 3 1 4 1 Cas du Venture et Capital D veloppement Cahier Technique N 12 Cr ation 1 tranche Actions Actions Montant Actions Actions 2 me tranche Actions Montant Actions Montant BCE Actions 50 00 35 00 8 000 29 47 200 8 200 29 35 18 75 13 13 3 000 11 05 200 3
70. essources financi res par ailleurs cas rare Dans le cas contraire on pourra cr er une holding et l endetter sorte d OBO Owner Buy Out 5 4 Conseils pratiques pour bien pr parer et r ussir la sortie 5 4 1 Le contexte et le calendrier e Un timing compatible avec l int r t de la soci t et des diff rents acteurs Id alement un point d quilibre doit tre trouv en termes de fonds lev s et de valorisation et ventuellement de cat gorisa tion des parts entre les besoins court et moyen terme de la soci t ceux des actionnaires stables ou montant en r gime dans le capital par exemple le management ceux des investisseurs sortants et ceux des investisseurs susceptibles de rentrer Pour tre en mesure de trouver un tel point d quilibre le timing de l op ration s av re essentiel II convient de s assurer que l entreprise au moment de l op ration ne se trouve pas en rupture de covenants mettant dans une position de force extr me les investisseurs actuels et ou les cr anciers ou qu elle ne soit pas confront e une impasse de tr sorerie imminente induisant une n gociation d s quilibr e avec de nouveaux entrants Le r le du directeur financier est donc crucial Cheville ouvri re de l op ration soumis des conflits d int r ts potentiels et des conflits de planning entre ce projet et la gestion quotidienne il ne doit pas sous estimer son r le et bien mesurer l
71. exemple peut d cr dibiliser le projet et fragiliser la confiance Gagner la confiance de son interlocuteur passe en premier lieu par la fiabilit des l ments partag s par de survente pas de contradictions pas de convictions et en second lieu par une certaine forme d authenticit sortir du langage format Il ne faut pas perdre de vue que l investisseur si gera votre conseil d administration Une relation suivie va s tablir il ne faut donc pas la n gliger cr er un climat de confiance lors des discussions initiales ne pourra qu avoir des cons quences positives dans la suite de l aventure 2 3 2 D voiler son projet sans le mettre nu La gestion de l information doit se faire par o Une gestion crescendo du niveau d infor mation o Une logique d changes les informations sont livr es au fur et mesure que l int r t de d investisseur grandit 2 3 3 Gestion du timing Garder un rythme une dynamique s av re essentiel Pour cela il faut s assurer de la mobilisation de l quipe projet et se fixer un planning de n gociation avec une date limite pour la d cision investissement En effet plus le temps passe plus on s expose des contradictions plus l actualisation du business plan et des hypoth ses de march s s imposent et plus on risque de se perdre dans les d tails Le montage financier 3 1 Les m thodes de valorisation L ouverture du capital de la PME n cessite d
72. ff rents v hicules financiers dans les soci t s de capital inves tissement qui ensuite financent les entreprises avec tout ou partie des fonds lev s Il existe diff rents types d investisseurs On note un rebond des lev es de fonds constat en 2013 de 8 Md accompagn d une plus grande participation des fonds trangers qui reste inf rieur la moyenne annuelle des fonds lev s avant la crise moyenne de 10 5 Md sur la p riode 2005 2008 Par ailleurs les sources traditionnelles d apport de capitaux comme les compagnies d assurance et les mutuelles redeviennent des souscripteurs importants au contraire des banques qui restent un niveau bas Dans ce dernier cas les nouvelles normes de d tention de capitaux propres r gles prudentielles de B le IlI freinent galement le niveau d investissement Les fonds lev s en 2013 sont donc en augmentation mais restent inf rieurs aux besoins en fonds propres des PME et ETI estim s 11 Md 1 3 2 Crit res d intervention Les soci t s de capital investissement ont g n ralement une politique d investissements cibl e Cette politique d finit leurs crit res d intervention qui peuvent tre class s de la mani re suivante Le stade de d veloppement M me si quelques intervenants restent g n ralistes c est le principal crit re de sec torisation du m tier du capital investissement On retient g n ralement quatre segments e Capita
73. financiers des entreprises de se retrouver sous un m me toit avec une panoplie compl te de services et conseils pour les accompagner au quotidien dans le d veloppement de leurs comp tences formations ressources documentaires v nements groupes de travail commissions m tier PR SENTATION DU COMIT SCIENTIFIQUE QUATRE MISSIONS ESSENTIELLES Comit Cr en 2008 le Comit Scientifique poursuit quatre missions essentielles Scientifique by DFCG gt RASSEMBLER l ensemble des comp tences de la DFCG dans les domaines techniques d int r t pour les directeurs financiers et de contr le de gestion gt FAIRE VIVRE le volet intellectuel de l Association gt COMMUNIQUER aupr s des m dias sur des probl matiques touchant nos professions gt DONNER UN AVIS QUALIFI sur des projets de textes l gislatifs ou r glementaires et leur application SEPT COMMISSIONS TH MATIQUES Chaque commission est co pr sid e par un directeur financier et par un expert de premier plan et coordonne les travaux des groupes de travail qui lui sont rattach s gt COMMISSION CONTR LE DE GESTION ET AIDE LA D CISION pr sid e par Olivier Stephan et Fr d ric Doche gt COMMISSION SYST MES D INFORMATION amp SYST MES D AIDE LA D CISION pr sid e par Denis Molho et Jean de Sigy gt COMMISSION CORPORATE FINANCE pr sid e par Christian Nouvion gt COMMISSION GOUVERNANCE pr sid e par Guillaume Leb
74. g fr www dfcg news com
75. holo gie sont les contraintes prendre en compte pour ouvrir le capital de sa PME Le graphique ci dessous cartographie les liens entre le cycle de vie de l entreprise et les investisseurs potentiels Cycle de vie de l entreprise capital amor age pr amor age D but de Seuil de l activit rentabilit Investisseurs Investisseurs pr amor age amor age avant la cr ation Capital pr ts familiaux de proximit type R OG love money r seau Business entreprendre Angels OSEO aide Incubateurs l innovation CDC Fonds CRITT fonds National inter r gionaux d Amor age capital d veloppement Investisseurs d veloppement restructuration Fonds nationaux Fonds Corporate sp cialis s Venture capital mouvements capital restructuration Temps Investisseurs mouvements transmissions Fonds sp cialis s Investisseurs Acteurs du financement en capital risque et d veloppement en France adaptation source APCE W 18 La pr paration de l augmentation de capital 2 1 La r daction du business plan Le business plan galement appel plan d affaires est le document indispensable pour pr senter son projet des investisseurs Il s agit d aborder cette tape avec m thode et bon sens pour atteindre l objectif ultime convaincre l investisseur Pour cela il faut pr
76. incipalement d montrer e La qualit de l quipe e Les avantages concurrentiels du projet e L int r t financier du projet Sous un angle purement financier le business plan doit permettre d valuer le couple risque rentabilit du projet Le business plan se structure de la mani re suivante 2 1 1 L Executive Summary L executive summary est un document r dig qui a pour vocation de pr senter le contenu du projet de mani re synth tique sur 1 3 pages Cet exercice incontournable de synth se doit convaincre en peu de lignes les interlocuteurs d aller plus loin dans la lecture du dossier Il s agit donc d veiller l attention du lecteur II ne s agit pas ici de r pondre toutes les questions mais aux plus discriminantes pour valoriser le projet Enfin il doit synth tiser les principaux sujets d velopp s dans le business plan savoir e L quipe et l entreprise e l opportunit de march e la strat gie le business model e le plan d actions e le plan financier L executive summary est un document autonome que l on peut utiliser ind pendam ment du business plan doit faire l objet d une am lioration continue Une version peut tre r dig e en anglais dans l hypoth se o le dossier sera lu par des trangers Il peut tre judicieux de se livrer un exercice de synth se ultime sur la base de l executive summary r diger un elevator pitch un document
77. industrielle 5 3 2 Fonds d investissement e Un fonds d investissement peut o Faire un MBO Management Buy Out ou acqu rir la totalit des parts du capital 49 50 investisseur pr c dent sans diluer l actionnaire historique Une augmenta tion de capital peut aussi tre envisag e avec dilution de l actionnaire historique ou non dilution avec cr ation d une holding qui s endettera o Acqu rir la totalit du capital 5 3 3 L introduction en bourse Les r sultats obtenus constituent certes un crit re important mais la lisibilit par les analystes financiers et autres prescripteurs l est galement Une s paration de la soci t en branches business units peut tre pertinente tout comme la vente d une partie de l activit ou le renforcement dans une autre peuvent participer la pr paration d une introduction en bourse Bien que pr sentant certains avantages notori t visibilit acc s facilit pour une lev e de fonds ult rieure par augmentation de capital sur le march secondaire la bourse engendre certaines contraintes en termes de pr paration et de r gles s imposant aux soci t s cot es r f rentiels comptables documentation communication qui toutefois peuvent diff rer selon les march de cotation Alternext March Libre Nasdaq 5 3 4 La reprise par l entrepreneur Une telle alternative est possible si l action naire historique dispose de r
78. ion est le TRI Taux de Rendement Interne de l op ration Remarques e Pour des profils de recettes et de d penses tr s sp cifiques il peut y avoir plusieurs valeurs de i solutions de l quation 1 e se peut aussi qu il ny ait aucune solution soit que l investissement initial soit tellement lev que les recettes futures ne le compensent jamais m me sans les actualiser soit au contraire que les recettes soient imm diates avec une d pense initiale faible Mais ces cas th oriques ne se rencontrent quasiment pas dans la r alit 1 Le TRI d une op ration d investissement en capital dans une soci t Il faut distinguer le TRI brut inh rent l op ration d investissement financier seule du TRI net prenant aussi en compte l ensem ble des charges incombant l investisseur 2 a Le TRI brut Le TRI brut ne se mesure qu la sortie du capital investisseur e Les d penses consid rer sont unique ment des d penses en capital prix de revient des titres auxquels s ajoutent les frais d acquisition S il n y a souvent qu un seul investissement de la soci t de capital risque il peut y avoir plusieurs investissements post rieurs au premier gt Soit de mani re d fensive les r sultats sont moins bons que pr vus et il faut apporter de nouveaux fonds des travaux de R amp D sont plus longs que pr vus ou tout simplement il y a des pertes impr vues combler gt
79. ire Le contrat fait la loi des parties Article 1134 du Code civil et doit tre ex cut de bonne foi Au del de l identit des signataires il comprend g n ralement trois parties e Compte tenu de la complexit de certaines clauses une premi re partie est consacr e aux identifications des parties prenantes et aux d finitions de termes techniques ou fr quemment utilis s pour viter tout quiproquo ult rieur Philippe Torre Avocat au Barreau de Paris Cabinet Reinhart Marville Torre e Une deuxi me partie pr cise la gouvernance de la soci t au del de ce qui figure dans les statuts avec des engagements ventuels de voter certaines d cisions en conseil d administration ou en assembl e d action naires dans un sens commun selon des r gles pr tablies La r partition des postes d administrateurs peut aussi tre voqu e ar 28 ainsi que la nomination du Directeur G n ral des hommes cl s l adoption des budgets les modalit s pour emprunter investir accepter ou donner des garanties pour modifier le capital social Elle pr cise aussi les modalit s des contr les et audits r alis s la demande des investisseurs e La troisi me partie comporte les clauses relatives aux actions proprement dites c est dire les droits et devoirs des action naires en tant que tels 3 2 1 Clauses g n rales relatives aux actions c der des titres dans des conditions iden tiques c
80. l risque capital cr ation pour les entreprises en d but de vie e Capital d veloppement pour les entre prises ayant au minimum quelques ann es d existence e Capital transmission lors de la transmis sion cession de l entreprise e Capital retournement lorsque l entreprise conna t des difficult s La taille Si le capital investissement s adresse aux PME il existe cependant diff rentes tailles de PME qui ne n cessitent pas les m mes capacit s d investissement En effet de quelques millions quelques milliards la taille des fonds intervenants sur le march fran ais est tr s diversifi e Les crit res d investisse ment en termes de taille se d finissent g n ralement en fonction du chiffre d affaires ou de la valorisation de l entreprise Le montant Il s agit l d un crit re important dans la mesure o le traitement d un petit dossier prend proportionnellement beaucoup plus de temps qu un dossier plus important On constate ainsi qu une majorit de fonds intervient sur des op rations partir d un million d euros d investissement m me si en p riode de crise les tickets d intervention ont tendance diminuer La prise de participation On n exerce pas le m me m tier selon que l on soit minoritaire ou majoritaire En pratique l investissement en tant qu actionnaire majoritaire reste faible en France Le secteur c t des fonds g n ralistes
81. lan entraine des cons quences importantes Cependant le directeur financier n est pas le seul ma tre du plan m me s il en est souvent consid r comme le seul responsable de son ex cution En effet le plan doit imp rativement refl ter les donn es venant des op rationnels ainsi que la strat gie d finie par le Directeur G n ral Si les donn es d entr e changent le plan doit tre revu Attention cependant toute modification est sensible pour l investisseur d autant plus si la personne responsable de la d cision d investir est galement impliqu e dans le suivi de gestion de la participation Il faut donc clairement analyser les carts entre les versions successives du plan et fournir des explications appropri es L investisseur comparera la derni re version du plan avec celle qui a motiv sa d cision d investissement le directeur financier doit maitriser les diff rents sc narii du business plan pour tre en mesure de les expliquer Souvent le r le cl du plan annuel est nouveau pour l entreprise les quipes op rationnelles essentielles pour le d veloppement et mise jour de ce plan doivent tre sensibilis es l importance des hypoth ses qu elles retiennent pour sa construction La mise en place d un nouveau reporting aura un impact sur les syst mes les process et le contr le interne Il faut tout d abord faire admettre par les parties int ress es dont les investisseurs que le changement
82. ler ce que ce soit une relation d gaux et non d gos Bien que l investisseur se trouve en haut de l organigramme le directeur financier n est pas hi rarchiquement d pendant de l investisseur il d pend du Directeur G n ral D s le d part le directeur financier doit donc tablir une relation d adulte adulte dans le langage de l analyse transactionnelle c est dire d gal gal ce qui permet d assoir sa cr dibilit et d augmenter le poids de son influence viter donc e Une attitude de servilit pr t tout faire e Une m fiance non justifi e e Un manque de coop ration En m me temps c est l occasion pour le directeur financier de se vendre de communiquer sa valeur ajout e Au pr alable il faut identifier les bons interlocuteurs chez l investisseur Dans le cas d un tablissement important on peut demander l organigramme mais attention aux divergences entre les fonctions th oriques et r elles Ce qu appr cie surtout un investisseur c est l absence de surprises m me bonnes Au Cahier Technique n 12 directeur financier donc de pr parer le terrain et de g rer les attentes Cette mise en relation est facilit e si on comprend bien les besoins des investisseurs et leurs contraintes Par exemple dans le cas d un projet d investissement l approbation sera facilit e si on se met la place de l investisseur En particulier sa r action
83. les due diligences participe aux changes d informations apporte sa caution technique Au del il convient de d finir son ventuel r le dans les n gociations Les membres du personnel doivent aussi tre inform s des op rations en cours car le futur entrant peut exiger de rencontrer certains d entre eux 5 4 2 La gestion de la sortie Tout d abord un retro planning des op rations doit tre tabli afin de fixer les tapes cl s de l op ration et de d terminer le calendrier juridique Il convient ensuite de dresser la liste des due diligences et de s assurer de l ad quation entre le montage juridique et financier 5 4 3 Autres r flexions Toutes les tapes de planification de la sortie peuvent tre respect es la lettre sans pour autant mener au succ s escompt Actuelle ment et ce depuis quelques ann es cause de l environnement conomique g n ral et des crises financi res successives de nombreux projets de cession d actifs ou d introduction en bourse ont t retard s voire abandonn s Les fonds d investissement par exemple ont de ce fait privil gi le build up afin de valoriser leurs participations pour un ventuel acqu reur futur En cons quence il existe aujourd hui beaucoup d actifs susceptibles d tre c d s sur le march Cela ne va pas dans le sens d une valorisation avantageuse pour les investisseurs Pour ceux qui sont dans l obligation absolue de se d
84. long soient variables dans le temps par exemple 70 l issue de la p riode d inali nabilit pour une p riode de deux ans par exemple puis 40 pour une p riode compl mentaire de deux ann es et 20 au del 608 3 2 2 Clauses sp cifiques aux fondateurs Les clauses sp cifiques aux fondateurs ayant peu d impact sont celles num r es ci dessous Relations avec des soci t s contr l es Nantissement et succession cette clause est sans enjeu majeur et ne pose en g n ral pas de difficult pour les fondateurs Engagements relatifs aux salari s de la transf rant par le groupe fondateur cette clause peu fr quente permet d viter une collusion d in t r t entre la soci t o les investisseurs sont actionnaires et d autres soci t s o ils en seraient exclus soci t amp Engagement de non concur rence es investisseurs juste titre sou ha tent se pr munir contre tout diff rend ult rieur relatif la propri t intellectuelle de d veloppements r alis s par les salari s ainsi que contre une concurrence potentielle des salari s aux activit s de la Soci t 29 30 Assurance homme cl a soci t repose souvent sur un ou quelques hommes cl s La soci t souscrit alors annuellement une assurance sp cifique au cas o il s ne pourrai ent plus exercer leurs fonctions Facult de substitution es fondateu
85. mand e 3 4 4 L importance d une bonne double gouvernance En conclusion face une mont e des risques le principal moyen de prot ger les actionnaires administrateurs et dirigeants de soci t s est une gouvernance de qualit Une bonne gouvernance actionnariale avec une formalisation des r les et responsabilit s de chacun et son respect par chacun induit une bonne gouvernance op rationnelle dans l entreprise hauteur des enjeux strat giques avec prise en compte d un comit de Cahier Technique N 12 direction pr sid par le Pr sident qui b n fi cie d une vraie autonomie de gestion d un comit de suivi financier nomm par le Conseil qui demande des comptes au management sur les aspects budg taires et financiers des r unions de conseil quilibr es sur les sujets de strat gie et de reporting En compl ment la transparence de l information et la qualit du reporting constituent galement des r gles de base d une bonne double gouvernance actionnariale et op rationnelle gage de succ s pour tous les acteurs 39 40 Cahier Technique n 12 au moins une fois par an peut tre trimestriellement ou semestriellement En g n ral cette valorisation sera bas e sur le DCF du business plan Le plan annuel produit par le management de l entreprise Apr s l augmentation de capital d tails sur le statut de ses actionnaires Souvent ces besoins ne sont communi qu s qu
86. mani re volontaire ou involon taire un autre cons cutif l encha nement de facteurs conjoncturels en sont souvent les pr curseurs Dans ce contexte il n y pas de remise en cause de la strat gie initialement d finie dans le business plan mais la n cessit pour les parties signataires du pacte de se rencontrer 47 48 nouveau afin d appr cier la n cessit de d finir de nouvelles orientations Cela peut concerner un besoin de recapitali sation non pr vu la sortie volontaire d un manager ou celle d un autre rendue n ces saire en cas de conflit avec les investisseurs Selon la nature et le degr d importance de cet v nement le pacte peut tre modifi voire rompu Ainsi d une clause p nale montant indemnitaire convenu entre les parties mais r visable par le juge ou d une clause par laquelle en cas de manquement de l un des signataires l actionnaire contrevenant sera tenu de c der tout ou partie de ses actions aux autres signataires avec des ordres de mouvement des actes de cession et un registre de mouvement de titres s questr s au jour de la signature du pacte entre les mains des conseils respectifs des parties l instar de certaines clauses de buy or sell Certaines clauses du pacte en particulier la clause de pr emption pourront tre ins r es dans les statuts de la soci t ce qui renforcera leur port e En conclusion si la sanction par les tribunaux du non re
87. minal de 1 prime d mis sion Le fonds 1 aura donc aux arrondis pr s 400 000 175 2 286 actions et le fonds 2 800 000 175 4 571 actions La valorisation post money donc apr s investissement de la premi re tranche sera donc de 2 8 M 1 2 M 4 M Les investisseurs d tiennent apr s la premi re tranche 30 du capital et les fondateurs 70 Apr s la seconde tranche de 0 75 ME les investisseurs d tiendront 41 du capital et les fondateurs pr s de 59 Il a t consid r dans cet exemple que la valorisation pre money de la seconde tranche tait gale la valorisation post money du 1 tour Il peut tre d cid entre les fondateurs et les investisseurs que la valorisation sera fonction d objectifs d cid s pr alablement d un commun accord ces objectifs tant alors indiqu s dans le pacte initial sign lors du 1 tour la hausse ou la baisse 29 26 3 1 4 1 1 Montage par actions de pr f rence lors de valorisations lev es Pour obtenir une valorisation plus lev e un financement par actions de pr f rence est privil gier par rapport des actions ordinaires En effet en contrepartie d une valorisation pre money nettement plus avantageuse il peut tre d cid une r partition lors de la cession par tranches du prix de vente en priorit aux porteurs d actions de pr f rence Par exemple imaginons que la valorisation pre money classique soit de 2 8 M l
88. mprendre les besoins de l investisseur ses contraintes et ses priorit s Ces besoins sont li s au statut de l investisseur soci t cot e entreprise trang re mais aussi sa culture rapidit de d cisions ou process lourds degr de centralisation e Plusieurs niveaux d exigences peuvent tre identifi s o Comptables quels sont les besoins de l investisseur pour sa propre consolida tion Quel r f rentiel IFRS US GAAP Quel niveau de d tail Existe t il un reporting pack mensuel trimestriel annuel Quel est le seuil de mat rialit o Op rationnels l investisseur s int resse t il des indicateurs op rationnels ou se contente il d l ments financiers A t il ses propres indicateurs de performance ou attend il que le directeur financier propose des indicateurs appropri s o Fiscaux dans le cas d investisseurs trangers en particulier am ricains le reporting fiscal peut tre tr s lourd et exiger des informations que la soci t n a pas l habitude de produire par exemple besoin d une valorisation de l entreprise repr sente donc un enjeu capital EXEMPLES DE REPORTING KPI OUTILS DE SUIVI DE PERFORMANCE ELEMENTS CLES D UN REPORTING FREQUENCE Le business plan est central pour l investisseur Il s en sert pour la production de son propre reporting Au moment de l investissement le plan a servi de base pour la n gociation tout changement de ce p
89. nts Ainsi fin 2013 la rentabilit des fonds depuis leur origine en termes de TRI est la suivante e 25 des fonds ont connu un taux de rentabilit interne moyen TRI de leurs investissement de 18 7 e 25 des fonds un TRI moyen de 3 7 e 25 des fonds un TRI moyen de 3 10 e Et 25 des fonds un TRI moyen de 9 9 On comparera cette rentabilit celle du CAC 40 depuis son origine en 1988 5 6 par an en moyenne Les fonds ont ainsi une rentabilit moyenne assez correcte mais tr s h t rog ne et loin des objectifs vis s au vu des niveaux de risque moyens La rentabilit la plus forte est observ e sur les montants lev s investis dans des entreprises matures capital d veloppement tandis que les fonds perdent de l argent dans les op rations amont capital risque et capital amor age Les investisseurs personnes physiques Intervenant g n ralement lors du d marrage de l entreprise ou des premi res ann es de d veloppement les investisseurs personnes physiques investissent des sommes Cahier Technique n 12 relativement modestes entre quelques milliers d euros quelques centaines de milliers d euros pour certaines Ces personnes sont e Soit des proches du dirigeant qui lui font confiance pour g rer au mieux leur investissement C est ce que l on appelle le Love Money e Soit des personnes sans relation pr ala ble avec le dirigeant qui investissent dans le b
90. ojet de l entreprise Parmi ces v nements on retrouve par exemple les op rations de cession d actifs ou de croissance externe mais aussi toute op ration qui remet en question la strat gie valid e par l adh sion au pacte d actionnaires Ces clauses ne sont pas forc ment synonymes de litiges mais permettent aux parties prenantes d envisager une poursuite une modification ou une rupture des relations dans un cadre pr vu l avance sans pour autant donner lieu sanction Des objectifs et des contraintes peuvent avoir t formalis s entre les parties notamment dans le pacte d actionnaires Ils peuvent tre assortis d une clause d exclusion d une des parties par exemple l exclusion de dirigeants historiques en cas de non atteinte d objectifs de d veloppement de rentabilit de ratio d endettement voire d une rupture de cove nant bancaire Certains scenarii d crits dans le pacte peuvent tre assujettis une clause de retrait par exemple la facult d un investisseur se retirer des conditions ven tuellement pr d finies dans le cas d une cession d actifs majeure d une op ration de croissance externe significative ou d un d saccord sur une option strat gique 5 1 2 Une situation affectant l un des signataires du pacte Pendant la dur e de vie du pacte d action naires la confiance entre actionnaires peut se trouver remise en question Un v nement provoqu de
91. onnaire o L augmentation du taux de levier peut tre pr judiciable pour la bonne gestion de l entreprise oLes informations donn es aux tiers par exemple les banques peuvent tre imparfaites et nuire la cr dibilit du directeur financier aupr s de ces derni res e Pendant une restructuration o Est ce que la position du directeur finan cier est en cause est il consid r comme responsable de la situation et ou incapable de participer au redres sement o Quel sera le sort des actions options du directeur financier et de ses coll gues e la sortie o Est ce le directeur financier est vendu avec l entreprise comment cr er de bonnes relations avec le nouvel investis seur tout en maintenant la confiance de l ancien o Sort du package de management dont r tention bonus Le directeur financier ne doit pas forc ment essayer d viter des conflits certains sont d ailleurs in vitables surtout en cas de 44 changement d actionnaires Il faut avant tout essayer d liminer les faux conflits ou les conflits inutiles Un certain recul de l objecti vit et une thique personnelle permettent d analyser sereinement les situations complexes pour d samorcer les difficult s Si le conflit s installe comment le r soudre Le premier principe c est de la transparence Il peut aussi tre utile de recourir un arbitre pour son impartialit et pr coniser les actions
92. ortun de faire appel aux comp tences d un cabinet sp cialis en lev e de fonds et accueillir au sein de l quipe projet un repr sentant du cabinet dont la mission sera De structurer votre projet et sa pr sentation De participer la r flexion sur la strat gie de lev e de fonds Montant Profil des investisseurs D envoyer un teaser sans le nom de la soci t afin de s lectionner les investisseurs potentiellement int ress s par l activit le montant recherch le stade de maturit et parfois la localisation g ographique D accompagner l quipe dans les rendez vous avec les investisseurs Ce support peut tre temporaire sur une ou plusieurs des tapes ci dessus ou permanente jusqu au bouclage du dossier Pour vous guider dans votre r flexion on mettra en perspective les avantages et inconv nients Avantages Le groupe est challeng Travailler avec un sp cialiste est une source d enrichisse ment pour l quipe projet et surtout le Directeur financier qui est souvent l homme orchestre du projet l est plus facile pour un intervenant ext rieur de recadrer le Directeur G n ral L intervenant poss de des contacts aupr s des investisseurs cibl s par l entreprise Le leveur de fonds connaitra beaucoup plus facilement les raisons d un refus ventuel d un fonds permettant de recadrer le cas ch ant le projet il aura d autres projets
93. out crire pour laisser l opportu nit de compl ter l oral e Ne pas tout dire laisser la place l change et l analyse de l investisseur Il faut instaurer un dialogue un change une relation avec l investisseur pour lui permettre de rentrer dans le projet Ce premier entretien ne doit pas tre le dernier Ainsi ne pas tout d voiler d s le premier rendez vous choisir ses arguments et aller l essentiel sont trois principes appliquer Pour sch matiser ce premier entretien s apparente l executive summary L accord d investissement est le r sultat d un long cheminement fait d tapes de livrables et de multiples changes comme en t moigne le sch ma ci dessous Pr sentation Plan Informations courte d affaires compl mentaires sed ds sms Analyse approfondie montage financier Premiers contacts N gociation Sor Closing Audits D cision de Proposition de Term sheet recevabilit term sheet finale Convention De 6 9 mois Source guide du Venture Capital en Belgique 21 22 2 2 2 1 Pr senter une quipe Comme cela a d j t soulign pr c dem ment la Valeur ajout e de l entreprise et sa capacit d livrer demain le potentiel identifi aujourd hui r side dans l quipe C est cette valeur ajout e collective que les investisseurs avis s chercheront valuer avec attention
94. peu moins fortes juridiquement bien que le droit commercial s appliquant les intentions ont une certaine valeur juridique Notons qu en plus des contraintes concernant les actionnaires sur les corrections de prix des actions les banques peuvent ajouter des covenants financiers sur les pr ts qu elles mettent en place aupr s de l entreprise Ce sera ainsi syst matiquement le cas dans le cadre des LBO Ces contraintes de r sultats comptables ont des incidences majeures sur la direction financi re de l entreprise gt Mise en place d un syst me d information extr mement pr cis gt Savoir anticiper les r sultats court terme et moyen terme L anticipation des r sultats permet de les g rer au mieux soit en pr venant les banques du non respect des covenants qu il faut ren gocier le plus en amont possible de m me rediscutions possibles des clauses du pacte d actionnaires s il s av re que les r sultats comptables vont d raper l ments exceptionnels conjoncture d grad e effort de marketing important lancer 61 En r alit le non respect des indicateurs financiers r sulte de deux cas bien diff rents gt Economiquement l entreprise prend les bonnes d cisions l acc l ration de certaines actions positives sur le long terme peut conduire d grader momen tan ment le r sultat plut t que de reporter ces actions il faut tr s en amont s assoir autour
95. pr senter et les fonds voudront garder un bon contact Certains investisseurs exigent une signature externe Inconv nients Le co t de la prestation d accompagnement peut tre significatif encore qu il est essen tiellement variable success fee I faudra consacrer du temps l intervenant externe pour lui permettre de s approprier le dossier Les membres de l quipe et notamment le Directeur financier pourront ressentir une frustration se voir d poss d du r le de pilote du projet Le Kit de survie Tout ce que vous devez savoir avant de vous lancer dans la r daction de votre Business Plan Sur la forme e Pr voir une tenue de rechange pour viter le stress du gobelet de caf renvers avant l entretien e Lire relire et surtout faire relire vos livrables Sur le fond e Pr voir un bridge financing en cas de financement d cal et ou inf rieur au plan de financement initial e Expliciter clairement les principales hypoth ses macro conomiques et pr voir une mod lisation qui permettra de les faire varier Etre par exemple en mesure de rapidement recalculer les principaux Cahier Technique N 12 agr gats financiers du mod le en fonction de o Parit s de change o Taux croissance du march o Parts de march C t organisation e Attention ne pas sous estimer le temps et ou les ressources consacrer la r daction du Business Plan e Pr parer un mod le de lettre
96. prises priv es ou publiques Des enseignants et des conseils d entreprises dans les domaines de la gestion des finances et des syst mes d information en sont galement membres Elle accueille les jeunes professionnels se destinant au plus haut niveau de la profession au sein du club DFCG Avenir LA DIFF RENCE COMME SOURCE D ENRICHISSEMENT L Association compte quelques 3 200 membres r partis dans tous les secteurs conomiques et g ographiques du pays La DFCG regroupe toutes les tailles d entreprises depuis la PME jusqu aux grands groupes internationaux l image du tissu conomique fran ais une forte proportion de PME et ETI est repr sent e par ses directeurs administratifs et financiers ou directeurs finance gestion Cette diversit est une formidable source d change d exp riences et d enrichissement des d bats EXCELLER DANS NOS MISSIONS gt ENRICHIR professionnellement ses membres par l change d id es et d exp riences dans le cadre de manifestations et de formations par la publication de sa revue Finance amp Gestion et du blog Vox Fi par les travaux de son Comit Scientifique gt OUVRIR chaque membre la richesse du r seau DFCG structur en groupes r gionaux et en groupes sectoriels pour plus de proximit gt INTERNATIONALISER nos contacts avec les associations similaires l tranger notamment au sein de l International Association of Financial Executives Institutes IAFEI gt INTER
97. r les op rations sur capital o Repr sentation au conseil d administra tion En conclusion l investisseur a int r t disposer d une part d actions privil gi es aux pr rogatives statutaires fortes et d autre part d un pacte d actionnaires pr sentant des caract ristiques de flexibilit de confidentia lit et d efficacit mieux m me de d fendre ses int r ts travers une action de concert avec les actionnaires majoritaires dirigeants de la soci t 3 4 3 Pratiques usuelles en mati re de gouvernance La mise en uvre de bonnes pratiques s av re n cessaire afin que les faits ne traduisent pas une ing rence des actionnaires et administrateurs dans la gestion ou au contraire des d fauts de surveillance qui dans les deux cas seraient de possibles sources de mise en responsabilit ce titre il est commun ment rappel que l administrateur a en contrepartie de ses droits des devoirs en premier lieu de pr sence et d exemplarit Sa prise de fonction peut faire l objet de conditions il peut lui tre confi des missions d l gu es son interaction avec le manage ment est empreinte d intelligence dans un r le de coaching stimulation et contr le C est travers le pacte d actionnaires que l investisseur peut compl ter fortement son dispositif de protection de ses int r ts ceci dans les trois directions suivantes Cahier Technique N 12 Influencer directement et
98. re fortune 3 1 1 Les m thodes bas es sur les comparables La m thode des comparables est fond e sur le prix auquel des soci t s comparables sont n goci es sur le march Cela suppose de constituer un chantillon de soci t s comparables Cette comparabilit portera bien videmment sur le secteur d activit de l entreprise valu e tout en s assurant du caract re pertinent de cette comparabilit structure d exploitation nature de la client le taille du march travail en sous traitance ou avec une marque propre La m thode vise valoriser l entreprise sur la base de multiples de valorisation observ s sur les march s de capitaux dans le cadre de transactions r centes dans le secteur consid r notamment lors de e Cessions e Introduction en bourse e Fusions acquisitions Pour ce faire il existe deux voies possibles lorsque l on souhaite valuer une PME non cot e e Constituer un chantillon de soci t s comparables partir d entreprises cot es en bourse e Constituer si possible un chantillon partir de r centes cessions de PME PMI Le choix des agr gats utiliser d pend des sp cificit s de la soci t valuer Cependant certains multiples facilitent la comparabilit Les multiples les plus utilis s sont e Le multiple de Chiffre d affaires e Le multiple de l exc dent brut d exploita tion EBE eLe multiple du r sultat d exploitation app
99. re son activit vont alors monnayer tr s ch rement leur nouvel apport momentan de fonds Lors du bridge de tr sorerie les investisseurs sont en position de force pour n gocier le refinancement de la soci t les n gociations se faisant presque toujours au d triment des fondateurs Il n est pas rare qu un investisseur passe ainsi de 20 30 du capital avant le bridge 70 80 apr s le bridge pour un refinancement souvent tr s inf rieur au tour initial La tr sorerie doit ainsi tre anticip e il ne faut pas h siter chercher de nouvelles sources de financement 8 mois avant le bridge lorsque les clignotants sont encore au vert Le directeur financier a tout int r t bien faire comprendre au Directeur G n ral le m canisme du bridge afin de pouvoir mieux arbitrer entre croissance et gestion des liquidit s Il n est pas toujours simple de brider la croissance cependant c est souvent lors d un bridge de tr sorerie que le pouvoir change de main et ceci souvent au d triment du Directeur G n ral et de son directeur financier Attention contrairement aux id es souvent r pandues la valorisation n goci e lors du bridge est souvent non corr l e aux performances r alis es par la soci t Par exemple m me en cas de forte hausse du chiffre d affaires de la soci t par rapport au C lors de l investissement initial la valorisation n goci e lors du bridge peut tre beaucoup plus b
100. re tenu pour responsable en cas de d faillance mais les investisseurs minoritaires auront forc ment moins de temps et de ressources allouer leur investissement Ceci d pend aussi de la culture de l investis seur et de la personnalit du responsable de l investissement ainsi que du degr de confiance qu inspire l entreprise Ces variables peuvent voluer et le directeur financier doit rester souple dans ses rapports avec l inves tisseur et y consacrer le temps n cessaire pour satisfaire ses attentes Enfin il est important de comprendre la culture de l investisseur qui varie en fonction de sa taille sa nationalit ou son organisation Par exemple certaines institutions financi res insistent pour traiter tous leurs investisse ments de fa on identique d autres adoptent une approche au cas par cas Des investis seurs surtout am ricains sont tr s demandeurs de reporting chiffr s parfois complexes d autres pr f rent des relations plus directes et moins formelles C est en parlant aux managers dans d autres participa tions de l investisseur que le directeur finan cier peut mieux cerner la culture de l investisseur anticiper ses attentes et adap ter son comportement pour faciliter la relation 4 1 5 Changement dans la vie d un directeur financier e Comment se pr parer On rappellera ici la n cessit de s informer sur le nouvel investisseur ses attentes et ses contraintes pui
101. reprise Le renforcement des fonds propres par la mise en r serve des b n fices est le mod le utilis par bon nombre de PME qui souhaitent ainsi conserver leur autonomie En int grant les dimensions financi res fiscales et personnelles le dirigeant action naire pourra aussi orienter son choix vers l ouverture du capital un ou plusieurs investisseurs ce titre selon l AFIC Association Fran aise des Investisseurs en Capital dans son tude annuelle environ 1600 entreprises ont fait l objet d un finance ment par les soci t s de capital investisse ment en 2013 Ces investissements ont repr sent un montant d environ 6 5 Md orient s environ 80 vers les PME et 20 vers les ETI Entreprises de Taille Interm diaires innovantes 1 1 Les objectifs de l investissement En fonction du stade de d veloppement de l entreprise les lev es de fonds pr sentent diff rentes caract ristiques 1 2 Le financement de la cr ation de l entreprise Certains investisseurs financiers sont sp cialis s dans le financement du pr amor age avant la cr ation de l entreprise de l amor age et de la cr ation de l entreprise financement des premi res ann es d exploi tation Ce type d investissement tr s en amont comporte du point de vue de l investisseur un risque d chec particuli rement lev et l investisseur le conditionne g n ralement un accompagnement soutenu du dirig
102. retournement de l entreprise est une op ration difficile mener le dirigeant actionnaire doit en pr sentant son business plan convaincre l investisseur d apporter des fonds pour cr er de la richesse partir d une situation initiale de stagnation ou de r duction de l activit d une crise ou d un recentrage sur un m tier Dans cette situation l investisseur cherche identifier les forces et les faiblesses de l entreprise afin de d terminer si son domaine d expertise permettra de redresser la situation Son entr e dans le capital ne se finalisera que si une partie des mesures annonc es dans le business plan ont d j t mises en uvre Dans ce type d op rations il peut tre envisag avec l investisseur le rembourse ment de certains engagements financiers pr ts bancaires d couverts pour permet tre un retour plus rapide la profitabilit 1 2 8 Le financement du mouvement et de la transmission Cette op ration rev t des caract ristiques diff rentes selon qu il s agit de la sortie d un ou de plusieurs actionnaires dirigeants ou d un fonds d investissement qui a particip une phase pr c dente du financement de l entreprise En effet la sortie d un fonds d investissement mat rialise souvent la fin d un cycle pour l entreprise et l mergence ventuelle d un nouveau projet de d veloppement Dans de ce type d op rations l entreprise cherche g n r
103. roche de l ch ance du pacte e Mesure de la performance o Rentabilit des investisseurs sortants TR et cons quences ventuelles eg en cas de m canisme de r troces sion de TRI o Eventuels indicateurs r sultat d exploi tation free cash flow EVA l ments du business plan faisant l objet d une clause contractuelle cf3 2 entra nant cons quences financi res ou autres Dans la pratique ce processus consiste surtout en un relev des compteurs ven tuellement coupl avec des discussions contradictoires sur le traitement d v nements exceptionnels et n interf re pas avec la sortie des investisseurs en son principe ou son planning de r alisation Cependant d autres crit res viendront nourrir les d bats de sortie d actionnaires tels que la prise en compte d int r ts patrimoniaux parfois contradictoires entre actionnaires historiques et investisseurs la fiscalit de sortie la position du management apr s l op ration poursuite ou vente e R valuation des comp tences et des atouts Hormis le mouvement capitalistique la sortie d un actionnaire peut repr senter une perte de valeur ajout e ou de comp tences sp cifiques ne pas n gliger d s lors qu il ne participe plus au Conseil des actionnaires ou au comit de pilotage De m me l actionnaire industriel sortant peut engendrer des modifications dans les accords de partenariat commercial ou technologique p
104. rs 2 1 4 La strat gie business model Apr s avoir identifi une opportunit il faut mettre en avant le mod le conomique du projet qui valorise cette opportunit Comment g n rer durablement et de fa on profitable de la valeur ajout e Quelle est la strat gie pour d livrer cette promesse et transformer l opportunit en un business profitable Telles sont les questions auxquelles doit r pondre le business model Cahier Technique N 12 2 1 5 Le plan d actions Une fois l opportunit explicit e dans le business model le plan d actions pr sente la feuille de route qui rend compte des arbitrages qu il a fallu mener Arbitrage en termes de ressources financi res les moyens d ploy s pour mettre en uvre le projet doivent tre coh rents avec l quation financi re d taill e dans le plan financier voir section suivante Arbitrage en termes de d lais le rythme choisi pour d ployer le projet doit tre en phase avec les ressources demand es et ce rythme est encore plus strat gique lorsqu il s agit de projets pour lesquels l obsoles cence technologique est rapide D autres arbitrages peuvent aussi s av rer n cessaires par exemple en termes de choix techniques ou des premiers march s conqu rir L exercice du plan d actions doit tre d clin sur deux chelles de temps Les douze prochains mois Un plan moyen terme dont l horizon est
105. rs peuvent se porter acheteurs des titres des investisseurs en remplacement d un l acqu reur Dans le cas contraire la cession se fera au profit de l acqu reur pressenti Clause pari passu certaines lev es de fonds peuvent impliquer des actions de pr f rence disposant de droits particuliers priorit en cas de liquidation multiple sur le boni en cas de cession ou liquidation r partition in gale du prix de cession entre actions ordinaires et actions de pr f rence selon des tranches pr vues initialement Les investisseurs veulent par cette clause obtenir les m mes droits pour leurs titres que ceux octroy s ant rieurement de pr c dents actionnaires D part des fondateurs cf ci dessous Droit de suite e droit de suite a pour objectif d emp cher un fondateur de racheter aux investisseurs leurs titres un prix inf rieur au prix de vente ult rieur que le fondateur pourrait lui m me obtenir d un acqu reur dans un d lai donn Propri t intellectuelle tous les droits de propri t intellectuelle pouvant tre d tenus par un fondateur doivent tre apport s obligatoirement la soci t Le contrat de travail du fondateur reprendra cette disposition Les principales clauses sp cifiques aux fondateurs sont comment es ci dessous en indiquant un indice de dangerosit Clause Principe Commentaires Pr conisations Dangerosit pour les fondateurs BSA BSPCE at
106. rt une appr ciation des missions des actifs comme des politiques d audit strat giques S assurer que le dirigeant ne d veloppe pas Engagement une activit concurrente travers une prise de non concurrence de participation ou une fonction de conseil Encadrement Emp cher le transfert de b n fice au des conventions d triment de l investisseur travers des r glement es entre redevances ou des prestations de services Encadrer membres du pacte indues les actionnaires Encadrement de la Mettre en place un syst me de r mun ration dirigeants r mun ration et des avantages en nature au service du d veloppement de la valeur de la soci t Contr le de l affectation des actifs de la soci t Contrer toute appropriation par les dirigeants des fins personnelles de tout ou partie des actifs industriels et intellectuels de la soci t Pr voir sa sortie Forcer la vente des actions de l actionnaire 3 d aa qui n a pas respect le pacte dans des situations d terminantes Guess Forcer le rachat des actions de l investisseur de retrait sanction par les autres actionnaires du pacte dans le cas de litiges d terminants 37 30 travers les actions privil gi es et le pacte d actionnaires l investisseur traduit sa strat gie en entrant au capital de la soci t et son niveau d engagement au c t des dirigeants historiques La gouvernance est donc le reflet d
107. s corporate Si dans de grandes entreprises commencent se d velopper des d partements d di s la recherche d investissements directs ce type d investisseur reste minoritaire mais de plus en plus visible en France De fait tr s pr sents il y a une dizaine d ann e la plupart des fonds dits corporate ont disparu avec les crises successives Souvent cr s par des entreprises indus trielles ils avaient pour vocation essentielle une veille march dans des domaines proches de leur activit principale Cependant les quelques success story fran aises dans le domaine Internet ont permis la cr ation de nouveaux fonds d di s prioritairement ce secteur on peut notam ment citer Isa Pierre Kosciusko Morizet Price Minister Kima Venture Xavier Niel Free ou Ja na Capital Marc Simoncini Meetic pour les plus connus Les investisseurs publics L Etat intervient via des outils fiscaux comme le Cr dit Imp t Recherche ou le Cr dit Imp t Innovation mais galement en jouant un r le d investisseur strat gique pour aider notam ment les PME et les ETI se d velopper Dans ce cadre des structures sont cr es puis regroup es et aujourd hui BpiFrance englobe OSEO CDC Entreprises le Fonds Strat gique d investissement FSI et FSI R gions BPiFrance pr voit d ailleurs d investir 8 milliards d euros d ici 2017 dans les entreprises fran aises Les march s financiers En compl men
108. s de les analyser en fonction de la situation actuelle de l entreprise et de la fonction finance e Que faire pour sauver son job Si un clash se produit il faut d abord en chercher les causes pour trouver si possible les rem des Le Directeur G n ral de l entre prise peut aider s il a une bonne relation avec l investisseur Cependant l investisseur qui souhaite changer le directeur financier prendra sa d cision seul D tecter rapidement les signes d insatisfaction d un investisseur permettra au directeur financier de trouver des solutions avant qu il ne soit trop tard En g n ral un investisseur ne prend pas la d cision de changer un directeur financier h tivement il lui faut du temps pour arriver cette conclusion En effet un investisseur financier raisonne souvent en termes de risque est il plus risqu de garder le directeur Cahier Technique N 12 financier ou de s en s parer Au directeur financier en place d apporter les preuves qu il r duit les risques pour l investisseur e R soudre les probl mes relationnels Le directeur financier est souvent mal arm pour analyser et trouver des solutions aux difficult s interpersonnelles C est pourquoi il peut faire appel des ressources soit de l entreprise par exemple le directeur des ressources humaines soit de l ext rieur tel un coach Ceci peut l aider prendre du recul pour traiter les probl mes avec objectivit
109. s des actionnaires minoritaires ou m me une partie des siens qui deviennent ainsi liquides PER Price Earning Ratio se d finit par la formule suivante Valeur de l action B n fice par action Private Equity Fonds d investissement Spin off Scission d une soci t en deux ou plusieurs branches d activit Annexes La place des salari s dans l ouverture du capital Le plus souvent l initiative de cette d marche le dirigeant actionnaire souhaite par ce m canisme remercier fid liser motiver transmettre C est le moment de gratifier certaines cat gories de personnel managers ou l ensemble du personnel tout en s assurant de leur fid lit dans le d veloppement venir Pour cela il existe plusieurs outils disposi tion mais attention bien pr voir dans le pacte d actionnaires lorsque l on proc de une attribution d actions imm diate ou diff r tous les sc narii plausibles durant la cohabi tation des actionnaires majoritaires et minori taires et lors de la sortie Tout comme il semble pr f rable de ne pas attribuer de droits de vote aux actions destin es l ensemble du personnel Parmi ces diff rents outils on r pertorie la distribution d actions gratuites pour laquelle une clause de performance peut tre introduite les bons de souscription d actions BSA les stocks options les bons de souscription de parts de cr ateurs d entreprise BSPCE qui permetten
110. s des actions du personnel ou des cr anciers Le poids de la communication financi re et le r le des auditeurs externes sont alors d terminants dans ce type de gouvernance Dans le second cas le fonds qui n en reste pas moins un investisseur exigeant va mettre en place une gouvernance plus engag e Si nous distinguons deux strat gies industrielles l origine de l investissement cette diff rence d objectifs ne modifie pas selon nous les modalit s de la gouvernance L entr e au capital peut r pondre une volont de verrouiller une nouvelle technolo gie ou un savoir faire au seul b n fice de l industriel qui peut ainsi se l approprier tout en s curisant son approvisionnement C est l acc s de grands groupes aux travaux de start up en mal de financement L autre strat gie industrielle appara t avec des fonds de type family office qui investissent sur le long terme et veulent accompagner pour cela le d veloppement de la soci t pour valoriser leur portefeuille de diversification Dans ces deux cas la gouvernance a un fort volet op rationnel comit s ad hoc technique scientifique et d investissement contr le des plans d actions des dirigeants valuation des strat gies commerciales et de leurs r sultats qui doit donner corps au reporting financier tant sous son aspect r sultat que sous son aspect cash Comme l implication de ces fonds les conduit tre majoritaires ils restent
111. s g rants de la soci t de gestion en cas de plus value globale importante g n ralement au del du rendement prioritaire hurdle rate b n ficiant au fonds Par exemple 20 de ce qui est au dessus du hurdle rate e En toute rigueur il faut galement prendre en compte les d calages entre les appels de fonds et leur emploi dans les investis Cahier Technique n 12 SOCI T DE GESTION sements ainsi qu entre les encaissements des produits de cession et les distributions aux investisseurs Ces d calages de tr sorerie m me plac s au taux du march mon taire p nalisent en effet le rendement du fond Au total l cart entre le TRI brut et le TRI net est souvent compris entre 6 et 12 Les TRI sont relativement bas en Europe par exemple 10 6 en moyenne sur la p riode 1985 2002 2 c Le TRI anticip d une op ration d investissement en capital dans une soci t Les TRI mesur s en r alit sont le plus souvent tr s d cevants sauf ceux des gros LBO majoritaires sur la p riode 2002 2007 On est loin des TRI pr visionnels indiqu s dans les business plans et pour lesquels un seuil de 20 voire 30 pour les projets tr s early stage c est dire ceux pour lesquels on est encore tr s en amont vis vis des premi res ventes le plus souvent parce 99 60 que il y a encore d importants travaux de R amp D mener Cette tr s grande diff rence vient du fait que la r alit
112. spect d un pacte peut tre une longue route un peu al atoire le taux de respect des pactes est assez lev sur la place raison de l impact d une violation en termes de r putation pour le contrevenant Quelles cons quences financi res pour un signataire sortant En l absence d une m thode ou d un prix pr d finis dans le pacte les parties prenantes devront s entendre Mais les clauses de sortie de la soci t sont en r gle g n rale r dig es dans le pacte d actionnaires Elles ont pour objectif de permettre la poursuite du pacte tout en proc dant au rachat des parts de l actionnaire sortant Si la jurisprudence au cours des derni res ann es avait tendu l application de l article 1843 4 du Code civil en cas de contestation savoir que non seulement elle imposait l valuation dire d expert mais autorisait ce dernier d termi ner seul les crit res de valorisation et s affranchir de la m thode d finie dans le pacte la Cour de cassation a op r un revirement de cette jurisprudence par un arr t du 11 mars 2014 d sormais un associ insatisfait de la valorisation de ses titres sa sortie ne pourra plus remettre en cause la m thode de d termination du prix de cession laquelle il avait librement consenti Philippe Torre Avocat au Barreau de Paris Cabinet Reinhart Marville Torre 5 1 3 L ch ance du pacte Certains aspects devront tre soigneusement trait s l app
113. ssante est port e sur d ventuelles cons quences sociales risques li s la notion de groupe de soci t s et de co emploi par revendication de holding faiti re animatrice par une claire s paration des responsabilit s entre les organes de gestion et ceux de contr le La pression de l environnement conomique et sociologique tend vers une responsabilisa tion croissante des acteurs de la gouvernance et en cons quence une clarification du r le de l actionnaire et de celui de l administrateur L investisseur en capital privil gie souvent la structure Conseil de Surveillance et Directoire aux motifs de la clart des r les et responsabilit s de chacun et de l absence de confusion en termes d activit de direction et d organisation Cette pression oblige donc e Rechercher travers un cadre contractuel de gouvernance adapt le bon quilibre entre les droits et les responsabilit s de l investisseur e Mettre en place et respecter de bonnes pratiques de gouvernance Cahier Technique N 12 3 4 2 Cadre contractuel de la gouvernance 3 4 2 1 Le choix d organisation Le choix de structure et d organisation se r alise en amont lors des n gociations sur l investissement en capital d une part selon la dur e de vie pr vue et d autre part selon le degr d intervention souhait investisseur majoritaire ou minoritaire hands on hands off 3 4 2 2 Les r gles de la gouvernanc
114. ssites de ses entreprises du CAC 40 on oppose souvent le mod le allemand bas sur de puissantes PME exportatrices Au del des mod les de d veloppement politique et conomique historiquement diff rents il appara t que les PME fran aises ont du mal atteindre la taille critique et ne pr sentent pas toujours un bilan assez solide pour amortir les chocs conjoncturels C est bien en encourageant l investissement en capital que l on permettra nos PME d accro tre leur surface financi re et ainsi d acc l rer leur d veloppement notamment l international L instabilit fiscale permanente et le poids croissant de la fiscalit sur le capital n aident ni les entreprises ni les acteurs priv s du financement cet gard Dans le m me temps le financement bancaire est devenu de plus en plus s lectif en raison notamment de r gles prudentielles renforc es De m me les soci t s de capital investissement se trouvent en concurrence exacerb e avec d autres march s mondiaux notamment l Asie et les USA voire le Canada et l Am rique latine pour lever des fonds Depuis quelques ann es les soci t s de capital investissement en France l vent en moyenne un peu moins de fonds qu elles n en investissent les ressources en capitaux propres provenant de cette source devraient donc se rar fier quelque peu Il en r sulte une concurrence implicite entre les demandeurs de capitaux qui se traduit m caniqu
115. streint et un chef d entreprise ou un investisseur qui aura sciemment fondateurs viol un engagement substantiel pr vu au pacte aura les plus grandes difficult s proc der une lev e de fonds ou toute autre op ration en fonds propres m me s il existe des contrexemples Boni de En cas de cession de len Cette clause a un impact important as e fameux liquidation et semble des actifs de la so sur la plus value de chaque action liquidation ci t ou de la quasi totalit naire 2 Juridiquement la sanction principale du manquement un pacte sera comme pour toute pr f rentielle de ces derniers le prix de Elle peut assurer une rentabilit de obligation de faire ou de ne pas faire l allocation de dommages et int r ts Article 1142 cession fera l objet d une leur investissement sauf en cas de distribution de dividendes valeur des actifs nulle aux investis Le signataire l s devra justifier 1 d un pr judice r sultant de la violation du pacte et 2 d un lien de par la soci t qui peuvent seurs Cette clause peut tre une causalit entre la violation du pacte et le pr judice all gu Il lui faudra galement chiffrer son pr judice ne pas tre r partis en contrepartie une valorisation le ce qui ne sera pas toujours ais fonction de la seule quote v e lors de l ouverture de capital part au capital de la so Philippe Torre ci t Avocat au Barreau de Paris Cabinet Reinhart
116. t dans la direction du projet L arriv e d un nouvel investisseur est souvent accompagn e d une lev e de dette bancaire qui conduit fr quemment des besoins compl mentaires en termes de reporting en plus d un reporting financier classique compte de r sultat cash flow bilan s ajoute un chapitre concernant le suivi des covenants La r daction des covenants souvent complexe m rite une tude approfondie avant de faire le premier reporting e Certains covenants peuvent se pr ter des interpr tations diff rentes laissant un choix au directeur financier e Afin d viter toute contestation ult rieure mieux vaut un reporting tr s d taill donnant tous les l ments de calcul e Si comme c est g n ralement le cas le reporting sur les covenants est certifi par les commissaires aux comptes il faut aussi prendre le temps de valider les options prises avant de finaliser le reporting LES COVENANTS Les covenants sont des clauses typiques variant en fonction de la situation de l entreprise et de ses pr teurs La documentation peut faire quelques centaines de pages Exemples de covenants A Information a Reporting mensuel trimestriel annuel format d tails inclure d lais de distribution b Audit ou revue par les commissaires aux comptes c Budget d Pr sentation annuelle aux pr teurs r alis e par le DAF B Financiers Ces contraintes sont g n ralement mesurer trimestriellement
117. t de souscrire un nombre d actions pendant une p riode donn e un prix fix l avance On peut rajouter la souscription d actions imm diates qui caract rise l implication imm diate des collaborateurs Lorsque le dirigeant actionnaire d cide d ouvrir le capital de l entreprise aux salari s il est imp ratif d informer le personnel sur sa motivation la valeur de l entreprise aujourd hui et terme mais aussi sur la mani re dont le salari va pouvoir contribuer la cr ation de cette valeur Par la suite cette communication doit tre poursuivie en toute transparence de mani re r guli re afin de maintenir un niveau d implication des parties prenantes et ainsi de s assurer de l atteinte des objectifs fix s dans le business plan Attention toutefois pour le salari actionnaire bien veiller la distinction de ses responsabilit s en tant qu actionnaire et en tant que salari En effet certaines d cisions prises lors de r unions d action naires peuvent avoir des r percussions sur ses fonctions ou celles de collaborateurs proches au sein de l entreprise Devenir actionnaire repr sente un engage ment fort qui peut conduire subir des d cisions d actionnaires il est n cessaire de bien veiller adh rer un projet d entreprise dans lequel l panouissement personnel trouve sa place 59 06 Le joker du cabinet sp cialis en lev e de fonds Il peut tre opp
118. t des compartiments d di s aux PME sur le march r glement Alternext a t cr en 2005 notamment pour les PME innovantes cot es Ce march reste n anmoins ce jour marginal dans le d veloppement des fonds propres des PME en France 1 3 4 Comment choisir son investisseur quand on peut Les crit res de choix d pendent des objectifs vis s par le chef d entreprise que l on peut classer en quatre cat gories Besoin d un simple apport de fonds propres Le chef d entreprise s adresse principalement selon le stade de d veloppement de l entreprise aux fonds de capital risque ou d veloppement Ces derniers acceptent d tre minoritaires et de ne pas d cider de la strat gie En contrepartie ils demandent souvent une refonte de la gouvernance une repr sentation dans les organes de direction une date de sortie impos e voire un droit de v to sur certaines d cisions Pour des projets plus importants on peut s adresser des fonds public BPI dans le cadre d un amor age ou une cr ation le FSI dans un contexte de d veloppement Besoin d un apport et d une expertise Le chef d entreprise se tourne plus volontiers vers un fonds sp cialis tr s bon connaisseur du secteur de l entreprise Un tel fonds aura souvent une vision court terme 8 5 ans pour r cup rer sa plus value Une entreprise industrielle du secteur peut galement rentrer au capital apporter son savoir et ses
119. t peut couvrir les l ments de propri t intellectuelle les litiges en cours identifi s ou venir avec les salari s clients fournisseurs partenaires les dettes en cours les engagements hors bilan ventuels Comment est condamn l actionnaire contrevenant Dans une affaire o un actionnaire avait c d ses titres sans respecter la clause de cession qui aurait permis ses coactionnaires de c der leurs propres titres aux m mes conditions de prix et de garantie les tribunaux ont condamn l actionnaire contrevenant r parer la perte de chance subie par les autres actionnaires CA Paris 29 septembre 2009 Ce de Finance pour l industrie 1 Le signataire qui s estime l s par la violation du pacte pourra galement obtenir en justice son ex cution forc e pour autant qu elle soit encore possible et que la mauvaise foi du contrevenant soit d montr e Cette solution sera cart e si l acqu reur des actions est de bonne foi CA Paris 30 juin 1995 St Metaleurop c S Financi re Delot et Cie 2 L actionnaire victime d une violation d un pacte peut aussi demander que ce qui aurait t fait par contravention l engagement soit d truit Article 1143 Cette solution n est pas fr quemment admise par les tribunaux dans la mesure o elle peut affecter les droits de tiers de bonne foi Mais la Cour de cassation a cass un arr t d appel qui avait ordonn la r trocession de la moiti des
120. term diaire de gestion proche de l exc dent brut d exploitation EBIT Earnings Before Interest and Taxes solde interm diaire de gestion proche du r sultat d exploitation Equity Crunch Se dit d une situation conomique pendant laquelle il est extr mement difficile d attirer des investisseurs vers des op rations de financement en fonds propres EVA Economic Value Added il s agit d un indicateur financier qui se calcule en simplifiant en retranchant le cout des capitaux investis l exc dent brut d exploitation ou au r sultat net selon les cas Family Office Services propos s par les banques priv es leur client le ais e pour les assister dans la gestion de leur patrimoine FCPI Fonds Communs de Placement dans l Innovation 53 54 FCPR Fonds Communs de Placement Risque FIP Fonds d investissement de Proximit Free Cash Flow C est le flux de tr sorerie disponible apr s imp t Il se calcule en ajustant l exc dent brut d exploitation que l on ajuste de la variation du besoin en fonds de roulement auquel on retranche l imp t normatif calcul sur le r sultat d exploitation et les investissements n cessaires l exploitation NDA Non Disclosure Agreement engagement de non divulgation NTIC Nouvelles Technologies de l Information et de la Communication OBO Owner Buy Out il s agit d un montage financier o l actionnaire majoritaire rach te par endettement les titre
121. tribu s aux salari s Les actionnaires peuvent pr voir un plan de BSA ou BSCPE assimilables dans l esprit des stock op tions pour les salari s ac tuels ou futurs dans ce cas il faut laisser id ale ment au management le choix ult rieur de les attri buer afin de les motiver et ou en cas en d atteintes d objectifs d finis d avance conjointement avec les in vestisseurs Un plan repr sentant environ 5 du capital est satisfaisant Il peut galement tre utilis pour int resser des membres d un comit de surveillance scientifique supervision Il faut galement prendre en consi d ration que des salari s qui sont ou peuvent devenir actionnaires peuvent modifier les rapports entre actionnaires et vite introduire une r elle difficult dans le fonctionne ment de l entreprise Les int r ts peuvent en effet se r v ler rapide ment divergents M canisme de r trocession de TRI Les fondateurs peuvent n gocier une r trocession de TRI de la part des inves tisseurs en cas d atteinte d un certain niveau de TRI par ces derniers Une telle clause pourra tre n goci e en contrepartie d autres clauses li es la valorisation par exemple une ratchet des actions de pr f rence En g n ral sauf vente de la Soci t un prix relativement lev une r trocession de TRI s applique assez rarement Cahier Technique N 12 Dangerosit Cla
122. u nouveau rapport de forces au sein de la soci t Mais la forme que va rev tir cette gouvernance est fortement influenc e par la profonde aversion des fonds aux risques et plus particuli rement au risque d tre appel en responsabilit vis vis de cr anciers en tant que gestionnaire de fait Il y a donc un quilibre qui va tre mis en place entre d une part la protection des int r ts du fonds par un contr le r gulier et assez pr gnant de la soci t et d autre part une certaine distanciation vis vis de la gestion op rationnelle de la soci t Participer la d finition des grandes orientations oui mais piloter les activit s au jour le jour non cela s ajoute la strat gie du fonds soit il est purement financier soit il est tr s orient industriel Dans le premier cas le fonds va se comporter vis vis du risque comme un banquier et focalisera son contr le sur les indicateurs financiers tr sorerie en priorit et la protection des actifs audits renforc s Bien entendu il inscrit galement dans sa strat gie de revente moyen terme la progression de la valorisation de la soci t travers la r alisation de son business plan est r guli rement scrut e et interrog e Le fonds demande alors l instauration de principes et de r gles de gouvernance qui ne devraient pas le conduire tre mis en cause par les autres actionnaires ou plus g n ralement par la justice traver
123. ur le fond Ciblez les messages cl s parlez l investis seur de ce qui l int resse et limitez votre pr sentation aux points qu il doit retenir l issue de l entretien ce dernier doit avoir les points suivants l esprit e Quelle est l opportunit de march e Avec quel produit ou service le projet va t il y r pondre e Quelle strat gie utilis e e Selon quel plan d actions e Quels sont les besoins en financement Pour quelle rentabilit e Quelle est la qualit de l quipe qui m nera le projet 2 2 1 3 Se renseigner sur le profil de l investisseur Pour optimiser l impact de la prestation connaitre son interlocuteur est une condition indispensable e S agit il d un investisseur g n raliste ou sectoriel e Quel est le profil des gestionnaires de porte feuille et plus particuli rement de son contact Cahier Technique N 12 e Quelle est la strat gie la performance des participations quelles sont les derni res op rations r alis es e Quelle est la taille des actifs g r s et le montant des lev es de fonds r alis es L objectif est d aborder l entretien en connais sant votre interlocuteur ce qui permet de mieux se positionner et de le questionner avec plus de pertinence 2 2 2 D roulement du premier entretien Le secret d ennuyer est celui de tout dire Voltaire Autrement dit e Prenez du recul attention ne pas vouloir tout partager e Ne pas t
124. use Principe Commentaires Pr conisations pour les fondateurs D part En cas de d part de fonda Cette clause est tr s importante et ae des fondateurs Buy or sell teurs les investisseurs souhaitent que ceux ci leur c dent tout ou partie de leurs titres Le nombre de titres c d s sera inverse ment proportionnel la dur e pendant laquelle les fondateurs auront gard leurs fonctions Les investisseurs lorsqu ils prennent une part au capi tal envisagent d s le d part la revente de leurs titres souvent un horizon de 3 5 ans La clause de Buy or Sell oblige les fon dateurs essayer d assu rer la liquidit des investisseurs Un mandat peut alors tre confi un interm diaire en vue de c der la soci t doit faire l objet d une attention toute particuli re selon qu il s agit d un d part volontaire ou non du fondateur Le prix de cession devra id alement se faire apr s valeur d expertise l expert retenu devant tre conjointement accept par le fondateur concern et la soci t privil gier la soci t si possible aux investisseurs Attention certains in vestisseurs souhaitent obtenir une cession des titres du fondateur concern au nominal ce qui est tr s p nalisant En cas de licenciement du fondateur il est pr f rable d in diquer que la cession de ces titres n interviendra qu apr s la validation d finitive par un tribunal de la cause r elle et s
125. ut de faire fructifier un capital Elles interviennent souvent dans le cadre d une incitation fiscale telle que la r duc tion d ISF ou d imp t sur le revenu ce sont des Business Angels qui parfois se regroupent au sein d associations pour poss der des capacit s d investissement plus lev es Depuis quelques ann es se d veloppe galement de fa on marginale pour l instant une nouvelle forme d investissement bas e sur la puissance d Internet et des r seaux sociaux le crowdfunding qui permet tout un chacun d investir quelques centaines d euros dans un projet qui sera financ par un grand nombre de participants Les investisseurs institutionnels banques structures rattach es des tablissements d assurances et caisses de retraite et priv s lls investissent directement dans des soci t s et FCPR et ont donc un r le indirect important de financement de l conomie du capital investissement FLUX ENTRANTS Etablissements Compagnies Caisses bancaires d assurance GEIG priv s Appels de fonds Investissements Soci t s et fonds de Capital Investissement FLUX SORTANTS Distributions Investisseurs Produits de cessions Remboursements int r ts amp dividendes Source AFIC Pour en savoir plus consultez le rapport ACTIVIT DES ACTEURS FRAN AIS DU CAPITAL INVESTISSEMENT EN 2013 consultable sur le site de l AFIC 15 16 Les entreprises ou investisseur
126. ut en assurant la liquidit des parts La sortie ch ance n est d ailleurs pas le seul cas de sortie que pr voit le pacte des cas de rupture anticip e caus s par certaines situations ou par la violation de certains accords peuvent tre galement couverts par des clauses Parfois il peut m me arriver qu un v nement ou une m sentente soit source de conflit et n cessite une gestion hors pacte 5 1 Les v nements affectant la vie du pacte 5 1 1 Le non respect d une clause ou l exercice d une clause de sortie Le non respect d une clause de sortie corres pond une violation d une des clauses du pacte d actionnaires par un ou des signataires Cela peut concerner une clause de pr em ption une autorisation requise pour engager la soci t etc Le non respect d une clause est sanctionn par le code civil et selon la nature de la violation les actionnaires l s s peuvent obtenir des dommages et int r ts Article 1142 du code civil l annulation de l acte litigieux en cas de mauvaise foi manifeste Article 1143 du code civil ou tout simplement l ex cution forc e du pacte dans de rares cas Article 1144 du code civil A condition bien s r de pouvoir d montrer l existence d un pr judice L exercice d une clause de sortie correspond la survenance d un v nement qui peut remettre en question l quilibre entre actionnaires ainsi que la motivation d adh sion au pr
127. ves tissements besoins du BFR pour viter un futur bridge de tr sorerie CA plus faible que pr vu charges non pr vues ou sous estim es et laisser plus de marge la soci t e Montage propos par la soci t une pre mi re tranche de 1 2 M et une seconde tranche de 0 75 M Ce type d approche est tr s appr ci des investisseurs o lls se r servent ainsi la possibilit de ne pas mettre la seconde tranche si des v nements non pr vus forte baisse du CA par rapport aux pr visions humeur changeante des managers intervenaient o M caniquement le fait de diviser le financement apport en deux tranches am liore le TRI des investisseurs Pour la soci t il sera toujours possible de remplacer la seconde tranche qui est dilutive par un autre type de financement obtenu par effet de levier Os o pr t bancaire Attention dans le business Plan il vaut mieux dans la mesure du possible ne pas prendre en compte d autres types de financement Os o CIR statut JEI emprunt sauf dans le cas d activit s sp cifiques comme les biotechno logies La non obtention de ces financements remettrait en cause le projet et donc la lev e de fonds La 1 tranche de 1 2 M est r partie entre le fonds 1 pour 0 4 M et le fonds 2 pour 0 8 M pour une valorisation pre money c est dire avant l investissement par hypoth se de 2 8 M Chaque action vaut donc 2 800 000 16 000 175 no
128. vigilants sur les aspects juridiques vis vis des actionnaires minoritaires Mais la logique veut que les minoritaires ne soient plus que des acteurs op rationnels souvent des cr ateurs historiques qui partagent les m mes objectifs de d veloppement D s lors une clause de rachat des actions des dirigeants avec forte valorisation en fonction de la progression des r sultats est fortement incitative Elle organise ainsi la convergence des objectifs garante de la r ussite de l attelage recompos Comme les autres minoritaires ont vocation dispara tre travers des op rations de rachat souvent engag es la faveur de l entr e au capital de l investisseur la gouvernance en est alors simplifi e r pondant th oriquement aux seules strat gies des parties prenantes Il est bien s r vident que le pacte d actionnaires est aussi le r sultat d un rapport de forces au moment de sa n gociation et qu il peut tre plus ou moins contraignant pour les dirigeants historiques selon les forces et les faiblesses de la soci t Des commissions de l AFIC ont men des travaux sur les sujets des r gles de gouvernance et des bonnes pratiques notamment en termes de valeurs de responsabilit s et d engagement des investisseurs en capital Le site internet de lAFIC propose divers guides de bonnes pratiques dans des situations vari es capital investissement capital risque LBO en difficult dont la lecture est recom

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